货币市场与资本市场关系研究

货币市场与资本市场关系的实证案例：美国、日本和德国的情况

一。货币市场与资本市场的关系：

美国、日本和德国的情况

（一）美国

1.美国1960s年以前的货币市场――初级阶段

在美国史早期,“货币市场”一词通常狭义的指贷款给证券交易商和经纪商的市场。在30年代大危机后的改革中，建立了严格监管的金融体系：对商业银行的业务范围做出了严格详尽的规定，将商业银行、投资银行和保险公司的业务进行了严格划分；Q条例禁止商业银行对活期存款付息，并规定了定期存款和储蓄存款的利率上限；建立了联邦存款保险公司等等。尽管受到了种种的法规束缚，但商业银行也仍然得到了较大的，尤其是二战以后，银行的分支机构增加、规模扩大。与受到严格管理的商业银行相比，美国的非银行金融机构的速度更快。50年代，商业银行资产的平均年增长率只有4.3%，而非银行存款金融机构的平均年增长率高达10%，主要有储蓄贷款社、互助储蓄银行、信用社等。

在这种金融背景下，美国形成了以商业银行、中央银行、大公司、大机构为主体的货币市场，具体有以下几个子市场：

（1）国库券市场：由财政部发行的国库券是联储实施货币政策的重要手段，成为联接财政政策与货币政策的一座桥梁。

（2）票据市场：根据《1933年联邦储备法》，各银行开始办理承兑业务，银行承兑票据作为一种金融工具开始在货币市场上流通。而这一时期的商业票据市场还不很发达。

（3）回购协议市场：经营国债、银行承兑票据等的回购业务。

2.1960s――1990s的金融创新浪潮促进了货币市场的大发展

从60年代开始，金融市场发生了巨大的变化：通货膨胀率和利率的急剧上升大大改变了金融市场的需求状况，机技术的飞速发展改变了供给状况。与此同时，严格的金融法规越来越束缚银行的手脚。金融机构发现旧的经营方式不再有利可图，传统的金融工具已不再能吸取资金，为了顺应需求和供给的变化，以及规避管理，商业银行和非银行金融机构各自在竞争中寻求出路，掀起了金融创新的浪潮。毫无疑问，这次浪潮也反映在货币市场上，使货币市场出现许多新的工具，出现了新的子市场，主要有：

（1）商业票据市场：商业票据出现在18世纪，但直至1960s后才得到迅速的发展。发行票据的公司1965年为300多家，1980年增至约1000家。70年代市场未清偿商业票据的年递增率为12.4%。许多一向从银行借取短期资金的公司改为在商业票据市场上筹集短期资金。从1970――1993年，商业票据未清偿余额增加了1500%以上（从330亿美元增加到5500亿美元，见表1）。

（2）可转让存单（CD）市场：1961年以前，CD是不可转让的，所以也就不成为能在货币市场流通的一种金融工具。自从1961年花旗银行发行第一张大额可转让CD，这种金融工具迅速成长为商业银行的一种主要筹资手段。

（3）联邦基金市场：即银行间同业拆借市场，始创于70年代，原来是商业银行在联储账户上的超额储备和不足储备之间的余额借贷，现在已不限于联邦基金的借贷，而成为商业银行、储蓄机构、联储、外国银行的分支机构相互之间拆借短期资金的市场。

货币市场的大发展为美国资本市场的发展提供了强有力的支撑，与资本市场一道构建起美国以直接金融为主体的金融模式。

表1货币市场工具年末未清偿余额

年份 1970 1980 1990 1993

国库券 81 216 527 715

CDs 55 317 543 381

商业票据 33 122 557 550

银行承兑票据 7 42 52 32

回购协议 3 57 144 168

联邦基金 16 18 61 62

欧洲美元 2 55 92 63

总计 197 827 1976 1971

3.美国货币市场的特点：于西方其他国家比较，美国货币市场具有如下特点：

（1）美国货币市场非常发达，自由化程度高，交易品种繁多，超过西欧和日本。1983年，美国货币市场交易占整个金融市场交易的比重为13――14%，同期日本货币市场交易占金融市场交易的比重只有3――4%。如前所述，美国货币市场包括若干个子市场，每个子市场中又包括多种信用工具，如可转让存单市场中，就包括国内CDs、欧洲CDs、扬基CDs和储蓄CDs等。

（2）联储广泛运用货币市场工具实施其货币政策，如在国库券市场、回购协议市场等子市场上配套利用不同的信用工具进行公开市场操作。（3）美国货币市场为中央银行保持独立性从而使央行与财政关系正常化提供重要的途径。美国财政部和联储之间的关系是信用关系，国库券既是政府筹措资金解决收支缺口的手段，又是联储调节信用、实施货币政策的工具。

（4）货币市场日新月异，信用工具不断创新，交易方式、交易规则和规模范围等都不断发展。

美国强大的货币市场，及其与资本市场之间互相促进的关系已构成以间接金融为主体的金融结构的一个典范。

（二）、日本

1、战后高度管制下的货币市场和资本市场

第二次世界大战之后,日本出于赶超型发展对资金提出的需求，一方面建立了以银行间接金融为主的金融体制，另一方面又对金融实行了严格的管制。当时金融体制的主要特点是严格的分业和管制。主要表现在：

（1）长短期金融分离。其主要是,长期信用机构可发行金融债券(如10年期以上的金融债券)来筹集长期资金,而普通银行只能通过吸收存款来筹措资金,并对所吸收的定期存款期限作了一些限制，最长不得超过3年。

（2）银行业务与信托业务分离。这一规定的目的是迫使信托机构发展为长期融资机构。

（3）银行业务与证券业务分离。二战后制定的《证券交易法》把银行业和证券业的分离作为原则确定下来，严禁银行从事证券业务、严禁证券公司从事存款吸收业务。（4）外汇管制。1949年日本制定了《外汇及外贸管理法》，该法规定在原则上对一切对外交易都进行限制。外汇业务长期由外汇专业银行东京银行专营。

（5）利率管制。日本在70年代中期以前，为了支持的发展，对利率进行了严格的管制，存款利率、长短期贷款优惠利率、债券发行利率都是通过或有关各方协商决定的限制性利率。

在这种金融体制下，日本的银行得到了巨大的发展，但金融市场却失去了发展的基础。日本的货币市场仅限于银行间同业拆借市场、债券回购市场，而在当时利率管制的条件下，这些所谓的货币市场只能说是发展不健全的畸形的货币市场。同时资本市场的发展也由于需求不足受到了极大的限制。2、七、八十年代货币市场的建立及资本市场的发展

日本在二战后建立起来的金融制度起到了筹集资金，保证重点产业，促进复兴、增长的作用，基本上适应了日本战后经济结构调整和经济发展的需要。70年代石油危机以后,日本经济的高速增长结束，战后确立的金融体制暴露出越来越多的不合理性，逐渐不适应变化了的国内外经济环境了。从70年代中期开始，日本对资金的需求明显下降，而且其筹资渠道也逐渐多元化，从单一依靠银行向综合利用内部、银行、资本市场转变。另一方面，由于国民收入的持续提高、国民金融资产的积累和融资技术的发展,国民要求持有可满足其各种不同需要的金融资产的呼声越来越高。而在国际上，世界金融市场的一体化、自由化、证券化方兴未艾,对日本产生了强烈的冲击和巨大的压力。作为一个世界经济大国,日本面临着与世界通行的金融实践接轨的强大国际压力。在这种背景下，70年代末、80年代初,日本启动了以金融自由化、市场化和国际化为主要的金融改革。

这一时期日本金融改革的最主要内容是逐步实现利息率自由化和金融业务自由化。对于利息率自由化,日本政府所选择的方式是:在较长的时间内,按一定的时序,对各种利率逐步解除管制。日本利率的自由化过程遵循了从长到短、从大到小这样一种时序。利率自由化先从长期金融商品或工具(如定期存款)开始,以后才是短期金融商品;先从大额金融商品(如大额存款单)开始,以后才是小额金融商品。到1994年大藏省最终解除了除活期存款之外的所有流动性存款的利息率控制,日本实现了利率自由化。另一方面，日本逐渐拆除了不同金融业务之间的“防火墙”。日本对过去的一些限制性规定进行了调整，逐步放宽了对金融机构业务的限制。同一金融机构可以同时经营银行业务、证券业务和信托业务，或同时经营长期金融业务和短期金融业务。

在这种金融改革的大背景下，日本的金融市场也取得了极大的发展。而金融市场的发展本身也是属于金融改革的一个重要内容。日本相继建立和发展了拆借市场、票据市场、回购市场、大额定期存单转让市场、银行承兑票据市场等货币市场，并且先后对证券公司开放，极大的解决了证券公司的短期流动性需求，同时也为证券市场的发展提供了巨额的资金支持。日本逐渐形成了一个完整的金融市场体系，货币市场和资本市场在各自的功能领域内发挥作用，同时又相互配合、相互促进。

3、十年代金融大爆炸下货币市场和资本市场的融合发展

80年代以来，在席卷全球的金融自由化浪潮中，日本也在利率自由化、金融机构业务限制等方面作了一些调整，但这种渐进改革远远落后于的变化。自90年代以来，由于日本泡沫经济的灭，日本金融业陷入了前所未有的危机之中。不良债权居高不下，金融机构的破产接二连三，金融机构的国际评级一落千丈。而且，由于国内金融交易品种单调，交易成本上升，再加上金融动荡，大量资金流往国外，导致金融空心化。一系列表明，大幅度改革金融制度已成为当务之急。

1996年11月11日,日本政府提出金融“大爆炸”计划,期望通过金融体制的全面改革,争取在2001年前实现金融自由化,给经济注入新的活力。随着1998年4月1日日本新银行法和新外汇法的正式实施,此项金融“大爆炸”的改革计划已开始全面启动。这次的日本金融体制改革将遵循“自由”“公正”“全球化”的三大原则进行。自由，指的是按照市场原理运行的自由的市场；公正，只的是公开的、透明度极高的、令人信赖的市场；全球化，值的是开放度极高的、先于时代发展的、全球化的市场。从而实现下列三大目标:(1)确立证券市场作为金融中介的主导地位;(2)高效运用多达1200万亿日元的个人金融资产;(3)重塑东京的国际金融中心地位。

金融体制改革的内容主要包括四个方面：（1）扩大投资者和筹资者的选择范围；（2）促进竞争，提高金融中介的服务质量；（3）完善金融市场，方便服务客户（4）建立可信赖的、公正的、透明的金融市场。

在日本的金融改革计划中，银行、证券和保险将实行全面的混业经营，银行业和证券业的融合将极大的促进资本市场和货币市场的发展。银行和证券的混业经营打破了货币市场和资本市场的传统界限，银行和证券公司通过自身在资本市场和货币市场上的综合性业务将货币市场和资本市场密切的联系起来，资金实现了两个市场间的无障碍自由流动，资本市场和货币市场逐步走上相互融合的发展道路。

（三）、德国

1、货币市场的近期发展

广义的货币市场除进行中央银行存款的银行间的交易之外还进行货币市场的证券交易。长期以来，这样的交易限制在由政府发行的货币市场证券，例如国库券、财政贴现票据和直到1991年底的优惠的银行承兑票据。此外，回购协议下的公开市场业务增长很快，这种业务同样被包括在货币市场的交易中。最后，自从1991年初官方发行授权程序取消以来（按照德国民法795条和808a条）德国出现马克的商业票据（CP）市场，由于其期限短，这种由企业发行的证券也应该属于货币市场。对1990年3月生效的《投资基金管理法》的投资基金立法的修订把投资基金的业务机会大大地扩大了，特别是允许它们进行融资期货交易并且同意它们有权将不超过49%的银行存款余额和特定的货币市场证券进行投资。货币市场基金的盈利对德国银行系统的结构会有重要含义，特别地，它将妨碍那些不能用自己货币市场资金的流入来抵消流动性的流出的小或中型机构的业务。而且较长期金融资产形式从宏观角度是需要的，但这种形式可能由于引进真正的货币市场资金是投资期限短而受到不好的。

德国比较新的特点是由公司借款者发行的货币市场证券的市场。出现这一特点的主要原因是取消发行授权程序，取消该程序是从1991年1月1日开始生效的。这种票据被称为商业票据，主要是由大企业作为按发行程序的一部分通过信用机构作为中介发行债权证明书，并且一般由机构投资者认购。商业票据同其相对短的期限（从几天到2年以内）相一致，它的利率适应于货币市场利率。从企业的角度看，商业票据的发行是满足短期资金需求既经济又灵活的方式。这种票据为主要的机构投资者提供了有吸引力的投资选择。由于它不受最低准备金的限制，它的收益比银行的短期存款高，在有相应的二级市场存在的前提下，可以在到期前被出售。1991年2月推出第一个德国马克商业票据计划，1992年12月所有经商定计划的总金额已达到350亿马克，到那时利用率约为50%。

2、德国证券市场的特点及其发展趋势

德国证券市场的最大特点是，与其雄厚的经济实力相比，德国证券市场不发达、也不成熟;参与证券市场活动的主要是大型企业，中小企业很少参与证券市场活动；专业投资者不如美国市场上的专业投资者那样活跃。造成德国证券市场这种状况的主要原因如下。

a.特殊的银行体制

特殊的银行体制造成了证券市场的不发达，德国的金融资本与产业资本相结合形成的金融寡头占有很重要的地位，而德国的银行又处于十分特殊的地位。德国的银行既可以经营存放款业务，又可以经营证券业务。这样一方面使企业感到在证券市场上直接筹资不如从银行贷款简单易行；另一方面，银行也希望通过贷款来直接控制企业，因而银行本身也愿意选择贷款方式，而不鼓励企业去投入证券市场。b.没有专门的证券从业者

德国没有专门的证券从业者，银行一手承揽一切证券业务，使德国证券流通市场处于大银行的直接控制之下，形成“银行交易所”局面，大大削弱了证券交易所的地位。

c.缺乏专业投资者

德国缺乏像美国市场上那样众多的专业投资者。德国最大的专业投资者为保险公司，而其它的如互助基金等专业投资机构却很少。德国证券市场的欠发达，使得德国的企业自有资金占其所需资金来源的比例持续下降，对银行贷款依赖性日益提高，这不仅给企业的自主经营带来威胁，也使得银行承受的风险越来越大，从而使德国经济处于一种非常不稳定的状态。近些年来，德国政府逐渐解除了对证券市场的种种限制，制定了一系列措施，鼓励欧洲债券市场发展，放宽对以马克计价的欧洲债券的限制，积极发展法兰克福证券市场，以便为德国企业经营发展提供良好的金融环境。如：修改企业公司的有关规定，减少对股份公司的过多限制；制定一系列优惠税收政策，鼓励企业进入证券市场筹集资金；扩充银行在企业和证券市场间的中介机能，使证券市场的自我发展机制更加完善。由于上述措施的作用，加上近年德国国民经济中出口贸易的迅猛发展，大大增强了投资者对证券市场和企业筹资者的兴趣。企业依靠发行股票、债券方式筹集资金的比例越来越高，证券市场规模逐步扩大。今后，德国的证券市场将在政府积极引导和支持下，持续向前发展。

3、货币市场和资本市场的关系

德国银行体系，乃至全德金融体系的典型特征是占统治地位的“全能银行”。全能银行吸收短期的活期、定期和储蓄存款，以定期存款、银行储蓄债券和银行债券形式接受长期资金。并且不仅提供短期贷款，而且还提供中、长期贷款；它们还从事有价证券业务，例如包销、自营和安全保管业务。

全能银行既作为非银行间的有价证券交易的中介人，又作为有价证券的自营买卖者和有价证券发行者。债券市场就其规模而言在德国有价证券市场所占比重及其庞大，在此，信用机构同时作为发行者和投资者而起着重要的作用。银行以购买者身份在债券市场所进行的大量投资导致了有价证券市场与其它贷款市场的一体化。因此，可否得到货币市场（联邦银行在其中实施明确的）的资金常常直接影响到资本市场。例如，如果联邦银行采取措施紧缩货币市场的流动性，信用机构便会首先减少其对有价证券的购买以便不减少它们的直接贷款。由于大量尚未兑现的贷款承诺，对客户的贷款远不如有价证券业务那样灵活。相反，每当流动资金比较充分并且只有很少的贷款需求时，银行便觉得投资于债券是有吸引力的出路。由于货币政策措施对有价证券市场可能产生长期的作用，因此常常说“资本市场依赖于货币市场”。但由于外国投资者参与德国债券市场增加，这种联系近几年已变得很松散了。外国投资者的投资行为在很大程度上取决于对汇率的考虑（除其它因素外）。而且经验表明货币市场高利率的紧缩政策，可以增加投资者对长期债券市场投资价值稳定性的信心，所以这种政策可以大大降低和减少资本市场的利率。

二。信贷资金进入证券市场的渠道与监管：

美国、日本和德国的情况

（一）、美国

1.美国在信贷资金流入股市、银证分业、经营许可及资本充足率方面监管规则的变动轨迹

A）30年代以前美国的金融业：银行自由经营的制度以及银证混业经营制度。《1864年国民银行法》的颁布和1913年联邦储备体系的建立，标志着美国金融制度开始确立。在20世纪30年代以前，大多数商业银行可以直接或通过其附属机构从事证券投资业务。投资银行在承做股票和债券包销业务的同时，也开办某些商业银行的业务。

B）30年代至70年代美国金融制度的特点:限制存贷款利率，限制银行经营业务范围，实行银证分业制度，限制银行的经营地域。

20世纪20年代至30年代，美国经济繁荣，生产盲目扩张，极大的刺激了信用膨胀和过度的银行信用，刺激了证券商的股票投机活动，造成资本虚拟和股市泡沫，终于以1929年11月21日纽约股市达暴跌为导火线，引发了1929――1933年全面而深刻的大危机。这次大危机带来了美国上最为重要的一次金融改革。政府通过颁布实施一系列的金融法令，对金融制度进行了深刻的变革，逐步从不干预转向对金融业的严格管制。金融改革的主要目标是加强对金融业的监管，以规范银行业和证券业的经营行为；采取金融业务专业分工制和建立存款保险制度等，以达到稳定金融业和经济、防范危机的目的。30年代的金融改革，主要涉及到银行业和证券市场的监管。首先，政府颁布了一系列对银行体制改革的法令，旨在构建一个新的银行制度。主要有《格拉斯-斯蒂格尔法》、《1935年银行法》、《1933年联邦存款保险法》和1932年《住宅贷款银行法》。

《格拉斯-斯蒂格尔法》在美国统治近了70年，并且成为各国监管的重要，是世界金融分业制度的鼻祖。制定该法的目的是为了防止银行业的过度竞争，保障公众的存款和投资安全。其内容主要有：

（1）划分商业银行和投资银行的业务经营界限，确立严格的银证分离制度。禁止商业银行直接或通过附属机构经营证券业务，并禁止投资银行接受存款。

（2）通过《Q条例》授权联邦储备银行限定储蓄存款和定期存款的利率上限。

（3）禁止联邦会员银行对活期存款支付利息。

（4）授权联邦储备银行限制发放用于证券投机的贷款。（5）提高国民银行的最低资本额，准许国民银行在州允许的范围内开设分行。

《1933年联邦存款保险法》确立了美国联邦存款保险制度的基本特征，该法主要内容包括：

（1）联储体系的所有会员银行必须参加联邦存款保险公司；州里银行参加保险后，必须在两年内成为联邦储备体系的会员。

（2）参加保险的银行两年要缴纳存款保险费，并接受联邦存款保险公司的检查和监督。

（3）参加保险的银行一旦破产倒闭，存户可以得到联邦存款保险公司所规定的存款保险额。1980年后，存款保险的最高限额提高到10万美元。

其次，在证券市场方面，政府颁布了四项重要的证券法令：《1933年证券法》、《1934年证券交易法》、《1938年马洛尼法》和《1939年信托契约法》。其中《1934年证券交易法》规定证券信用贷款的最高限额为不超过该种证券当前市价的55%，或不超过过去36个月内最低价格的100%，以限制过度的证券投机。这些法律将证券业务置于联邦政府的严格监视之下，使原来法律法规一片空白的证券领域突然之间成为立法最为严厉的领域。

40年代至70年代的金融改革主要是对30年代金融法令进行修补和完善。在这段时间里，美国政府相继通过《1956年银行持股公司法》、《1966年利息限制法》、《1960年银行合并法》以及《1940年投资顾问法》、《1940年投资公司法》、《1964年证券法修正案》等以巩固30年代所确立的在银行业和证券业上的监管原则和监管方式。

《1956年银行持股公司法》专门对为逃避管制而设立的一种新的银行组织即银行控股公司的业务范围及地域扩张进行监管。其主要内容有：

（1）授权联邦储备委员会管理银行控股公司。凡是持有两家或两家以上超过25%有投票权的银行股份的银行控股公司皆在该法的管辖范围内。

（2）除非州法律明确许可，银行控股公司不能从事新的跨州收购。（3）在收购任何银行或非银行机构有投票权的股份时，须报联储批准。

（4）限制他们拥有的附属机构从事非银行业务，只允许其从事与银行业务相关的业务，且联储有权规定其业务范围。

但是1970年美国又修改了该法，通过了《银行控股公司道格拉斯修正案》，将联除的监管权力扩展到只拥有一家银行的银行控股公司，对银行收购非银行机构的条件规定的更为严格，即被收购的非银行机构必须与银行业务有密切联系，但同时又赋予银行控股公司更多的权力。此后，由于联储随经济环境变化不断放宽限制，也是其从银行业务延伸到一部分证券和保险业务。《1966年利息限制法》、《1960年银行合并法》主要是针对银行业务范围内的局部性问题，《1966年利息限制法》扩大了《Q条例》的适用范围。《1960年银行合并法》规定了银行收购和合并的审批条件与标准，须以不妨碍社会利益和竞争为标准。

C）80年代的主要改革成果:取消利率管制,放松业务限制,允许存款机构交叉.

二战以来经济环境的巨变，特别是70年代末期的经济和金融环境及潜在的金融危机，导致了战后以来最为深刻的金融变革。长期的准备和政策探讨使80年代的改革不可逆转，它标志着以放松管制和提倡金融业务自由化为特征的新金融体制的初步形成。80年代的金融改革主要表现在三项法令上：《1980年存款机构放松管制和货币控制法》、《1982年高恩-圣杰曼存款机构法》和《金融机构改革、复兴与促进法》。

《1980年存款机构放松管制和货币控制法》被认为是继30年代金融改革以来最重要的银行改革法令。其主要内容分别表现在取消对存款机构的某些管制和对货币管理的变化两大部分。

（1）取消了对存款利率和某些贷款利率的限制，扩大了存款机构的资金来源业务范围，扩大了储蓄与贷款协会的资金使用业务范围，包括准许储蓄与贷款协会投资与商业票据和公司债券，但其总额不得超过该协会资产的20%。

（2）加强联邦储备委员会的货币管理能力和权限。包括将缴纳存款准备金的要求从联储会员扩大到非会员银行以及非银行存款机构，凡受缴纳存款准备金约束的存款机构应定期向该委员会称颂资产负债情况的报表等。

《1980年存款机构放松管制和货币控制法》是美国金融监管的一个重要转折点。其主要特点是在放松对金融微观管制的同时，加强了对联储对货币管理的宏观控制。

《1982年高恩-圣杰曼存款机构法》是1980年金融改革的继续，在取消金融管制和促进不同类型金融机构的竞争方面前进了一大步，主要表现在：（1）扩大了存款机构特别是储蓄机构的资金来源业务范围，如授权其可开设货币市场存款账户和超级NOW账户。

（2）授权“取消管制存款机构委员会”从1984年1月1日起取消《q条例》分阶段取消利率限制过程中对于银行和非银行存款机构间的利率限制差距。

（3）扩大存款机构的资金运用业务范围及其他权力。进一步扩大了储蓄机构的资产业务，增加了它的证券投资权，允许其对州政府和地方政府发行的债券投资，此外还扩大了银行的一些权力，如授权储蓄机构更自由的更换营业许可证；准许银行成立与银行业务相似的财务公司，提供各种金融服务，如贴现经纪服务等；授权银行控股公司的子公司之间可在很大范围内进行借贷业务。

（4）增强了联邦管理机构应付紧急情况的权力和货币管理权力。

1989年的《金融机构改革、复兴与促进法》主要是对美国储贷业监管结构的调整及突破存款机构原有界限上产生了重要的影响。主要内容有：

（1）创立“联邦储蓄与贷款公司清理基金”，由联邦存款保险公司经营，以解决储蓄业的危机。

（2）允许商业银行持股公司立即收购储蓄与贷款协会，收购后既可作为储蓄机构，也可变为其银行分支机构。

（3）提高资本比率，储蓄机构的最低资本比率至少为3%，其中核心资本比率至少为1。5%。

D）90年代初期金融监管的变化：加强了对银行资本充足率的监管，增加了银行业务经营的灵活性和竞争性，彻底摧毁了美国单一银行体制，改善了联邦保险机制。

80年代末至90年代初，美国朝野各界在对全面、系统、彻底的改革现存金融体制的有关方面逐渐达成一些共识。改革的目的是适应国内外经济环境的变化和银行经营管理的内在要求，建立一个新型的，既能保障安全性，又富有竞争性，公平与效率并重的金融体系。90年代以来的金融改革主要表现在1991年对联邦储款保险制度的改革，1994年的取消银行经营地域范围的限制等方面。

《1991年联邦存款保险公司改进法》的主要内容有三块：

（1）改革联邦存款保险制度，该法授权联邦存款保险公司获得700亿美元的联邦政府贷款，限制存款保险的范围为10万美元以内的存款者，并禁止任何资本不足的存款机构接受代理存款。

（2）强化对资本充足性的管理，该法要求各银行最低资本充足性比例不得低于《巴塞尔协议》规定的8%，依据资本充足性比例将银行依次划分为五个等级：资本十分充足的银行（大大高于8%，为第一级）、资本较充足的银行（等于或略高于8%，为第二级）、资本不充足的银行（6%-8%之间，为第三级）、资本严重不足的银行（2%-…6%之间，为第四级）、资本致命短缺的银行（2%以下，濒于倒闭水平，为第五级）。该法还授权管理机构对不同级别的银行采取不同程度的监管。

（3）对州银行权力的规定，该法允许某些银行获得和持有不超过其全部资本数量的普通股票和优先股票。此条款的适用对象是：在1990年9月30日至1991年11月26日允许银行对在全国性交易所上市交易的或有注册投资公司发行的普通股票和优先股票进行投资的那些周内的银行，或已经从事上述股权投资的银行。如果银行的股权投资额超过其自有资本总额，则该行必须在三年内逐步停止此类业务。（4）关于收购和兼并。允许所有储蓄机构与国民银行之间在银行合并条例范围内相互收购和合并，对现行立法作了修订，允许所有投保机构在某些情况下兼并或与其他保险基金的成员合并，但合并或兼并活动完成后必须满足所有规定的资本充足率。

美国参众两院与1994年3月和5月分别通过了《1994年里格-尼尔银行跨州经营与跨州设立分行效率法》，其主要内容有：

（1）一家银行控股公司可以收购任何一个州的银行，只要该银行持股公司满足联邦规定的资本充足条款和社区再投资法，具备良好的管理水平；

（2）从1997年6月1日起，银行控股公司可巩固其在各地的跨州银行，并各自转变成在一个银行属下的多重分行体系；

（3）从1997年6月1日起，任何一家独立的银行都可以与其他州的另一家银行合并；

（4）银行可以在其注册地之外的州直接开设一家分行；

6、1999年11月4日美国参众两院通过了《1999年金融服务法》，彻底结束了银行、证券、保险的分业经营与分业监管的局面，揭开了金融业走向混业经营的新纪元。下面简要介绍一下该法的有关条款：一是修改了以往的法律，他修改了1933年《格拉斯斯蒂格尔法》关于禁止同一家金融机构的分支机构同时从事银行业务和证券业务的规定，修改了1956年《银行控股公司法》关于禁止同一家金融机构的分支机构同时从事银行业务和保险业务的规定。二是关于新业务的开展与管理。取消了现有银行从事证券业务和保险业务的限制，开创了一种新的组织模式“金融控股公司”，其非银行子机构将被允许介入诸如保险和证券承销等金融业务，允许联邦银行介入新的金融业务，条件是它们必须通过新的“金融子机构”从事这些业务。

2.美国对银行信贷资金的监管体制

A）现场检查制度

从1991年开始，法令要求联邦或州管理机构对其所有的监管对象以年至少进行一次现场检查，而对经营状况较差的银行进行现场检查的次数更多。银行检查分为现场检查和非现场检查两种。现场检查对每个银行每年至少进行一次，对风险较大的银行则可根据需要增加检查次数和频率。非现场检查是要求银行按季度呈报财务报表，一年四次，由管理机构依据自己设计的体系和模型，审核和评价该银行经营状况的好坏。一般程序为：

（1）检查官员突然进入银行，将控制银行所有账本和资产；

（2）察看账目与银行所持有的资产是否吻合，证券资产是否真正持有，以及证券持有量是否遵守了有关法律的规定；

（3）测定证券的市场价格，主要关注证券是否为投机性的或错误的投资；

（4）对银行贷款资产的质量进行评估，这是最重要的检查环节。内容包括抽样调查银行贷款的质量，样本一般要占银行所有贷款的70-80%，并将其划分为四累即：满意贷款、基本标准贷款、可疑贷款、损失贷款。

（5）评估银行管理组织的质量，包括高层管理人员和经理层的监管能力，银行经营的内部控制机制以及管理能力。

（6）由检查人员写出银行检查报告。

B）统一的金融机构评级体系

现场检查之后，要根据统一标准对该行的运行状况评定一个级别。被美国管理机构所采用的评级体系有两个：一个是“骆驼评级体系”（CAMEL）；另一个是BOPEC评级体系，被联储用来衡量银行持股公司的综合级别。这两套体系都分别就每个考评指标评判出一个质量依次递减的从第1级到第5级的级别，最后给出一个综合级别。

“骆驼评级体系”中的五项考评指标分别是：资本适宜读，资产质量、管理水平、盈利水平和流动性。检查中，要分别对这五个指标评出一个级别，然后对这五个指标的级别进行综合，再对该行给出一个综合级别。

BOPEC评级体系中对银行持股公司进行评级所考察的五项指标分别是：银行子公司或附属机构、其他非银行子公司、母公司、总受益、总体资本适宜度。其检查和评级类似于骆驼评级体系。这两个评级体系最后的综合级别分别如下：第一级：银行经营活动的每个方面都健全的机构；第二级：经营基本健全，但在某些方面有少量弱点；第三级：经营不太健全，在财务上、经营上或遵守法规方面存在缺陷，需加强监管；第四级：不满意，经营中存在严重问题，财务上的缺陷会危及该银行或银行持股公司的生存，破产的可能性较大；第五级：不合格，有致命的财务缺陷，财务状况极度恶化，极易倒闭。

1993年以后,联储建立了一个名叫”金融机构监控系统”(FIMS系统)的新的监管体系。该系统在评判银行的经营缺陷方面比以前的非现场监控系统更为精确。它包括30个参数以及一些根据地区经济条件设立的附加参数。每个参数是一个财务比率，并用年变动率表示，然后用所设计的模型，通过机计算出每个参数的级别，最后评出综合级别。用该系统有问题的银行，其准确率非常高。实证结果表明，被FIMS系统评为第五级的机构，最后有97。7%的会倒闭。

C）对于银行安全性的监管。

美国金融监管以预防性监管为主，并以法律法规为依据。现行的监管内容可以分为安全性监管、组织结构监管、保护消费者权益监管和救援措施。下面主要介绍一下有关银行安全性的监管措施。（1）登记注册管理。在美国一个银行可以在某个州选择向联邦注册或是向州注册。建立这种双线注册制度的目的是为了提高管理效率。美国对银行开业的审查重点是：最低的注册资本要求、银行的组织形式、经理人员的资格与能力、经济需要程度、不妨碍竞争以及参加来囊存款保险公司的存款保险。

（2）资本充足性监管。自《1991年联邦存款保险公司改进法》颁布实施以来，美国监管当局把美国银行按资本充足率水平的高低，划分为由高到底的五个监管区域，对资本充足率高（1-2区域）的银行放开业务限制和减少检查频率，实行宽松的监管；而对处于3-5区域的银行实施较为严格的监管与限制，直至其达到最低资本充足率要求。

（3）清偿能力监管。主要是通过分析银行资产负债表结构，考察其资产流动性，判定银行偿付到期债务的能力。清偿能力的监管主要针对的是资产负债结构风险，即看银行是否有足够数量的现金准备及流动性高、变现能力强的资产，以应付日常短期债务的支付及存款人的提现。美国政府没有正式公布清偿能力标准，但要求资本充足率低的银行保留较高的流动资产/负债比率。

（4）对贷款集中程度的监管。贷款集中程度监管就是限制银行对个别借款者的贷款额度，规定不能超过贷款银行资本的某一比率，主要包括：对单个贷款人的贷款不能超过银行自有资本和盈余的15%；动产抵押贷款总额不得超过银行自有资本和盈余的20%；不动产抵押贷款总额不得超过银行自有资本和盈余的总额；对单个国家的贷款总额以风险不同可限制在银行自有资本和盈余的5-25%。

D）关于为金融证券与交易提供信贷的四个条例

（1）《条例G：银行、经纪人公司和交易商以外的机构提供的用于购买证券的贷款》，该条例就银行、经纪人公司和交易商以外的机构发放的由可通过保证金账户交易的股票抵押的信贷做出的规定。此条例适用于银行、经纪人公司、交易商以外的放款机构，他们必须在联邦储备理事会登记。季度内发放单比数额在20万美元以上，或在一季度内总额超过50万美元的信贷，必须在季度结束后的30天之内完成登记。一旦放款人被要求登记，此条例就适用于由可通过保证金账户交易的股票直接或间接抵押的所有信贷。如果贷款是出于购买或持有可通过保证金账户交易的股票的目的，它就要满足此条例关于抵押的要求。

可通过保证金账户交易的股票包括任何在股票交易所上市的股票或为上市的交易优先权、任何可以转换成一支股票的债券、大多数共同基金、以及任何可以在全国市场体系种交易的或在联邦储备理事会可通过保证金账户交易的场外交易股票名单内的场外交易股票。（2）《条例T：经纪人和交易商提供的用于购买证券的信用》，该条例就证券经纪人和交易商，包括全国性证券与交易所的所有成员提供的用于购买证券的信用做出了规定。

此条例适用于经纪-交易商及全国性证券与交易所的所有成员。一般来讲，这些机构不能向其客户提供信贷，除非贷款是由“可通过保证金账户交易的证券”抵押，也不能安排其他机构提供优于自己的条件的贷款。

“可通过保证金账户交易的证券”包括：在一家全国证券与交易所上市的债券或产权证券或非挂牌交易特权；共同基金；符合联邦储备理事会规定的标准的场外交易抵押债券，被证券与交易委员会认定可以在全国市场系统中交易的合格的场外交易股票，联邦储备理事会公布的可抵押场外交易股票清单或外国的可通过保证金账户交易的股票名单上的美国或外国证券。

通常，经纪-交易商不能发放可通过保证金账户交易的证券为抵押、抵押值超过联邦储备理事会允许的当前市值百分比的信贷。对于某些种类的证券，如果抵押值不超过证券目前市值的100%的话，联邦储备理事会允许放款经纪-交易商自行决定任何种类证券的抵押值。此条款还规定了关于经纪人、交易商与其客户以及其他经纪人、交易商之间进行现金交易的规则，它还限制借贷经纪人和交易商从其主营业务中取得抵押资金。

（3）《条例U：银行发放的用于购买证券的贷款》。此条例管辖银行发放的用于购买和持有可通过保证金账户交易的证券的信贷。

此条例是用于银行发放由可通过保证金账户的证券直接或间接抵押的信贷。在任何时间，以可通过保证金账户交易的证券作担保、数额超过10万美元的贷款，不管其用途如何，银行必须要求客户提供一份贷款使用说明。如果贷款是由可通过保证金账户交易的股票抵押和出于购买股票或持有股票的目的，此条例要求的额定保证金将适用于任何规模的贷款。向经纪-交易商发放的特定用途贷款、向正式职工购买股票计划发放的贷款或向被条例G认定为合格的计划放款人提供的贷款不在此条例管辖范围之内。

可通过保证金账户交易的股票包括在全国性证券与交易所挂牌的产权证券或未挂牌的交易优先权、任何可以转换称头寸股票的证券、大多数基金以及可以在全国市场系统种交易的或联邦储备体系理事会公布的可抵押场外交一股票名单上的任何场外交易证券。

（4）《条例X：取得用于购买证券的贷款的借款者》，该条例吧条例G、条例T和条例U的适用范围扩大到这些条款中没有具体提到的某些信贷。

此条例把条例G、T、U规定的适用范围扩大到隶属于美国法律的、在美国境内外取得信贷用于购买证券的借款者。大体上讲，无论何时，此条例都要求借贷者确保信贷遵守这三个保证金管理条例中的任何一个。

E）《1991年联邦存款保险公司改进法》对监管机构提出了新的要求，主要在以下两个方面加强了对银行业监管：

（1）要求政府管理机构制定统一的业务标准：a、信贷业务方面：信贷的制作，信贷的审查和发放，房屋抵押贷款的审查与发放等标准。B、比率控制方面：资本与资产的比率，资产的市场价值与账面价值的比率，流动性比率，信用风险比率，资产收益比率等。C、经营管理方面：资产增长规模，内部控制，信息系统，内部稽核制度，职员的业务素质，董事会的决策能力等。D、资本衡量标准：美国目前采用发达国家通用的经过风险加权的资本与资产比率。

（2）强化管理机构对银行的检查。检查的内容为：a、定期现场检查。凡参加联邦存款保险的银行，联邦存款保险公司或其他管理机构将每年对其至少进行一次“蹲点”式的全面检查。B、季度与年度报告，凡资产超过1。5亿美元的银行必须向联邦存款保险公司和政府管理机构递交经过稽核的季度与年度财务报告。C、稽核与风险评估。对资产在1。5亿美元以上的银行必须成立全部由外行人士组成的稽核委员会。行长必须对银行的经营状况做出评估，并向管理部门提交书面报告。

3.美国银行对信贷资金的微观层面的监管

美国商业银行资金运用的重要内容就是对工商企业、金融机构和消费者等各类客户发放期限不同和用途广泛的信贷融资。其业务种类主要有：

（1）短期流动资金贷款，主要满足工商企业12个月以内的流动性资金需求。一般采取借款协议或透支，多数情况下不需要提供财产抵押。（2）长期流动资金贷款，对工商企业提供一年以上的中长期资金融通，银行需对企业经营、财务和管理等作全面检查，并接受财产担保或财产抵押。

（3）中短期消费者信贷，银行向消费者发放的用于偿还以前债务或特殊支出的中短期贷款。

（4）不动产抵押贷款，银行向集团或个人发放以不动产作担保的长期贷款，一般为住宅抵押贷款、建筑抵押贷款和商业抵押贷款。90年代已经成为商业银行最大的资产业务，超过了工商业贷款。

（5）经营证券贷款，指银行向个人购买证券提供的，以有价证券为担保品的资金融通。（6）票据贴现业务，指商业银行对未到期商业票据，按票面金额扣除从贴现日到票据到期日的利息及手续费支付给贴现申请人的短期资金融通。

（7）此外还有租赁业务、进出口融资、承购应首长宽、机器设备租赁的融资等信贷业务。

商业银行盈利性资产的质量，特别是各类贷款的质量对银行经营的利润有很大的影响，所以贷款的风险管理以构成美国商业银行风险管理的重要内容。

商业银行对贷款业务管理的第一步是进行贷款风险的评估。其目的在于尽可能的将潜在的信用风险压缩在最小的界限内，做到防患于未然。贷款评估要求银行对申贷者做出是否发放贷款的决定之前，对还款意愿、还本付息能力、注册资本额、担保或抵押、企业经济环境、事业的连续性等方面进行所谓的“6C”测定，并对申贷的金额、用途、还款计划、还款资金来源、抵押品质量或担保人资信、企业财务历史等有关方面进行全面调查和分析，有时可向“全国信用调查服务公司”进行咨询来获得某些见证材料，最后将评估结果列入大致的风险等级之中，成为贷款发放与否的重要依据。在商业银行贷款风险评估中，对于没有往来历史的新贷款申请者，对用于收购和兼并、不动产投资、新业务发展等，以及以跌价、不适销或不上市股票作抵押品的贷款申请，均归入“建议性贷款”而报经高级管理层进行特别后在作决定。对于没有小企业管理局或农民住宅管理局等联邦金融机构作担保的新企业贷款需求，对于以本地区外房地产和已倒闭公司股票作抵押的贷款需求，对于期货市场投资的贷款需求，以及商业品行和资金运用能力有问题的贷款需求等，均被银行归入“不适当贷款类”而明确的予以拒绝。

其次，商业银行按照联邦有关金融法令和银行经营方针对待看的发放进行管理。银行须遵守的有关金融法规有《信贷机会均等法》、《住宅抵押贷款公布法》、《购买证券贷款的保证金规定》、《贷款公平合理法》、《公平信贷报告法》、《社区开发投资法》、《不动产清算程序法》等，并对银行贷款的限额，对银行主管人员发放贷款的职责与权限等方面做出法令限制。同时，商业银行贷款发放还徐遵守本行的最高信贷限额、贷款指导性限额、贷款承担额、循环贷款额等信贷限额政策，并通过对银行资本金来源成本、存款余额、资产风险种类、各项费用支出、资产的目标收益率及市场竞争条件等诸多方面进行综合考虑来制定适宜的贷款价格，还对贷款的种类、期限、行业及地区的集中化、比重风险等进行某些限制。一般运用平均贷款总额/净销账额、房地产贷款额/贷款总额等比率对贷款风险性进行考核，以保证贷款业务的质量。

最后，商业银行对发放的贷款执行严格的贷后检查，以保证贷款本息的安全收回。如按经济周期变动的不同影响，对已发放贷款进行定期审查，将借款人不能按时保送财务报表，意外新增贷款或贷款展期申请，向其他金融机构突然性申请贷款，透支额增加，当地经营和竞争环境变化及企业发生停工或罢工时间等情况视为潜在爽约现象。银行需对此及时分析有关原因，向借款人提供相应信息和建议，以便及时清除或减轻贷款信用风险。对已经发生的逾期贷款，银行的处理原则是积极进行催收和随时准备对抵押品进行强制执行，对被确认不能收回的贷款，则提留呆帐准备金，但呆帐的冲销必须经过董事会的批准。

（二）、日本

1、历史演变：

1、二战中，日本的经济受到了严重的破坏，到战争结束时日本经济几乎处于崩溃的边缘。为扭转处于破产边缘的日本经济，日本政府在经济上推行以煤炭、钢铁为重点的倾斜式生产方式，金融方面与政府的产业政策相适应，采取严格的融资管制措施，根据1947年3月的《金融紧急措施令》，要求商业银行贷出设备资金和流动资金要根据不同的产业排出优先顺序，对重点产业优先提供贷款。辞外还专门成立了“复兴金融金库”，以保证重点产业部门的资金需求。在这种严格的金融管制和产业部门对资金的巨大需求下，银行根本就不可能把资金投入到股市当中去。

到20世纪50年代，日本逐渐建立了以银行间接金融为核心的金融制度。当时的银行体系主要包括普通商业银行、长期金融机构、中小企业金融机构、农林渔业金融机构等。在日本的《银行法》中，关于信贷资金的流向并未作严格的规定，由银行和企业等微观主体自行控制。而对于一些专门性的银行金融机构的资金流向则作了一些限制性的规定。日本的《长期信用银行法》规定长期信用银行的主要业务是有关设备资金或长期周转资金的贷出、票据贴现、债务保证或票据承兑。《农林渔业金融公库法》规定公库对农业、林业、渔业或盐业的经营者以及上述人员所组织的法人办理有限制用途的贷款业务，如农地、牧场、林道、渔港设施、制盐设施的改造、整修或恢复等。《公营企业金融公库法》则规定公库主要办理地方债的资金贷出及依证券发行进行的地方债的应募。

2、从70s中后期开始，随着日本经济增长速度的放慢，企业对资金的需求逐渐减少，而且资本市场的发展及企业内源融资的增强也使企业减少了对银行资金的需求，银行的业务日渐衰落，有些专业性的银行如长期信用银行甚至失去了存在的业务基础，过去那种各自坚守自己业务领域的做法实际上已经行不通了，银行急切地希望扩大业务范围，向传统业务以外的领域渗透，谋求业务的多元化。另一方面，国际上金融自由化和国际化的逐步推进，也对日本放松对金融的管制提出了巨大的外在压力。在这种背景下，日本逐渐放松了对银行的业务限制，银行资金在这种政策的边缘陆续流入股市。

另一方面，70年代中后期开始，日本继同业拆借市场、债券回购市场后相继设立了票据市场、可转让定期存单市场、东京美元短期借贷市场、银行承兑票据市场等货币市场，这些货币市场先后对证券公司开放，这样银行通过货币市场可以为证券公司提供短期资金，间接进入股市。

与此同时,日本的银行业和证券业也逐渐着上了混业经营的道路。1981年5月对银行法、证券交易法进行了修改，并在银行法中规定银行可以经营证券业务，即允许银行经营公共证券的买卖、募集新公共证券等证券业务。1982年4月实行的《新银行法》规定银行可以经营有价证券的买卖、有价证券的贷出，并且规定银行在不妨碍存贷业务的限度内可以办理有关国债等的认购、募集或销售、买卖及其他业务。1985年6月，银行的国债综合户头和证券公司的国债额担保借款同时得到批准。同时，银行还逐渐介入证券公司，通过注资逐步拥有了一些附属的证券公司。如日本兴业银行的新日本证券、和光证券，住友银行的明光证券、泉证券，三菱银行的菱光证券等。据1989年3月对51家证券公司的调查阿，其中32加证券公司银行出身的职员占62。7％，16家证券公司其银行出身的董事长占31。4％。由此可见银行与证券公司的关系非同一般。1992年6月日本公布了《金融制度改革法》，允许银行和证券公司以互设子公司的形式进行业务交叉。

3、1996年日本政府提出“金融体制改革”的总体设想，范围涉及银行、证券、保险等业务。其中一个重要内容便是银行、证券公司、保险公司之间的相互混业经营。在《金融体制改革计划》中，银行可直接经营投资信托基金业务，可提供柜台交易的证券及期货买卖；开放证券公司与信托银行间的业务限制，双方可互相经营彼此业务，银行及金融机构可以控股公司注册。银行和证券业务走向了全面的融合。

2.渠道分析

战后日本对金融业实行了严格的管制，银行和证券也实行了分业经营政策，严格控制银行的信贷资金流入股市。从70s中后期开始，随着日本经济增长速度的放慢，企业对资金的需求逐渐减少，而且资本市场的发展及企业内源融资的增强也使企业减少了对银行资金的需求，银行的业务日渐衰落，有些专业性的银行如长期信用银行甚至失去了存在的业务基础，银行急切地希望扩大业务范围。另一方面，国际上金融自由化和国际化的逐步推进，也对日本放松对金融的管制提出了巨大的外在压力。在这种背景下，日本逐渐放松了对银行的业务限制，银行资金流入股市逐渐获得了一些合法的渠道。我们将其分为直接渠道和间接渠道：

1、直接渠道――银行业和证券业的混业经营。

在银行业和证券业的混业经营的格局下，银行既可以经营传统的存贷业务，也可以以多种形式经营证券业务，这就为银行资金进入股市提供了直接的渠道。但日本银行业和证券业的经营格局也是经历了一个由分到合的过程：（1）银行业和证券业的分离：二战后制定的《证券交易法》第65条规定，除非银行根据投资目的和信托契约，否则禁止经营任何证券业务。

（2）80年代开始的逐步融合：

自70s中期以来，随着日本经济的发展和货币交易的发达，原来的金融机构业务领域分工的限制，极大的阻碍了金融市场的发展。再加上国际上金融自由化和国际化的潮流，日本逐渐放松了金融管制。

1981年5月对银行法、证券交易法进行了修改，并在银行法中规定银行可以经营证券业务，即允许银行经营公共证券的买卖、募集新公共证券等证券业务。1982年4月实行的《新银行法》规定了：如经大藏省批准，银行可经营新发行债券的窗口买卖，并可经营已发行的国债的买卖。1985年6月，银行的国债综合户头和证券公司的国债额担保借款同时得到批准。

同时，银行还逐渐介入证券公司，通过注资逐步拥有了一些附属的证券公司。如日本兴业银行的新日本证券、和光证券，住友银行的明光证券、泉证券，三菱银行的菱光证券等。据1989年3月对51家证券公司的调查阿，其中32加证券公司银行出身的职员占62。7％，16家证券公司其银行出身的董事长占31。4％。由此可见银行与证券公司的关系非同一般。1992年6月日本公布了《金融制度改革法》，允许银行和证券公司以互设子公司的形式进行业务交叉。

（3）日本金融“大爆炸”下的银行业和证券业的混业经营。

1996年日本政府提出“金融体制改革”的总体设想，范围涉及银行、证券、保险等业务。其中一个重要内容便是银行、证券公司、保险公司之间的相互混业经营。在《金融体制改革计划》中，银行可直接经营投资信托基金业务，可提供柜台交易的证券及期货买卖；开放证券公司与信托银行间的业务限制，双方可互相经营彼此业务，银行及金融机构可以控股公司注册。银行和证券业务走向了全面的融合。2、间接渠道――银行资金通过一些金融工具间接进入股市。

（1）银行自身的贷款：如股票质押贷款、国债担保贷款等，以及银行对一些企业或个人的抵押贷款。

（2）货币市场工具：70年代中后期开始，日本相继设立了票据市场、可转让定期存单市场、债券回购市场，再加上原有的同业拆借市场，银行通过货币市场可以为证券公司提供短期资金，间接流入股市。

3.管理：

日本为控制银行和证券混业经营带来的风险，在监管上作了极大的努力：

1、风险管理的检查：1987年12月，日本银行制定并颁发了《风险管理检查清单》，日本银行按清单所列内容进行检查。这份清单把金融机构的风险划分为12类，即信用风险、利率风险、流动性风险、外汇风险、系统风险、数据处理风险、内在风险、管理风险等，每一类风险又被分为4－6条主要项目，每一项目进一步划分为3－6个检查要点。日本银行在检查金融机构时按这份清单所列内容进行检查。

在90年代的金融改革中，又要求银行加强对风险的公开披露。银行应对其表内业务、表外业务的风险及其管理这些风险的能力进行详实地披露，使其股东、贷款人、存款人能正确的评估和监视银行，防止银行从事过高的风险。对银行的风险暴露情况的公开披露可以提高市场效率，使之更加规范。1、实施“骆驼评级制度”，对资本充足性、资产质量、流动性、经营管理能力、盈利水平进行严格考核。1990年4月，日本那银行对银行评级制度杰作了修改，统一了评级分类标准，以风险程度、资产质量和盈利状况作为主要标准，同时也参照检查中的其他违规问题和检察官的影响打分，然后以得分多少纳入相应的级别。

3、加强资本充足率管理。作为巴塞尔协议的发起国之一，日本以“巴塞尔协议”为主要内容对商业银行进行风险监督，同时日本也根据本国实际在资本界定、权重划分、资本充足标准等方面进行了一些调整。4、加强金融监督机制：90年代以来，日本那金融界丑闻不断，破产接二连三，其中一个重要原因便是金融监管不力。为此，日本那在金融大爆炸的改革中决定加强金融监督机制：（1）建立证券交易等监督委员会。（2）在大藏省内设立“金融服务监查官”。（3）设立直属总理府的金融监督厅。

5、建立预先调整机制：预先调整机制包括两部分：一是提前预警，，即参照国际清算银行对银行风险管理的规定，对于自由资本比率低于4％的银行，政府公开提出警告，令其提出改善经营的计划，限期予以调整；二是预先调整，即对于自由资本比率低于2％的银行，政府下令禁止其继续经营某些金融业务，对自由资本比率接近0％的银行，勒令其停业。

对银行的自有资本设置充足率要求，当银行的资本金下降到某一“触发点”水平以下时，监管者必须采取纠正措施，使银行调整其资本。监管着的措施有：限制银行扩张的能力，并禁止银行分红派息或对次级债券付息。

6、实行市场价值入帐原则。而不是历史成本法来计算银行的资产和负债。由于银行的清偿力是由其资产、负债和其自有资本的市值决定的，因而历史成本法不能准确的反映银行当前的状况，而市值法却可以。

市值法的另一个优点是使银行的经营状况更透明，从而增加了监管人员的责任。监管人员作为“委托人――代理人”关系中的代理人，常常会隐藏银行潜在的问题，从而损害存款人的利益。使用市值法是存款人更容易对监管人员的工作进行监督。

7、强调金融机构业务的透明性和公开性。

8、加强金融机构的内部监察。

（三）、德国

1、银行业和证券业的融合过程

19世纪后期，德国经济得到进一步发展，根据经济发展的要求，银行统一了其证券买卖业务和金融信贷业务。此后，德国证券市场的发展则完全随着银行体系的扩张和银行业务的发展而同步进行。20世纪初，德国金融体系逐步完善，产生了柏林六大银行。金融资本也与产业资本开始迅速融合，逐渐形成强有力的垄断金融资本，证券市场完全从属于德国金融资本。然而由于两次世界大战和30年代的大危机，在很长一段时间里，德国证券市场几乎没有什么发展。1957年至1960年，随着经济的飞速发展，民间储蓄能力不断增强，股票投资开始活跃，证券市场规模进一步扩大。由于战后德国东西分治，柏林的国际金融中心地位有所削弱，证券市场的发展开始新的格局，汉堡证券市场迅速崛起，而法兰克福又重新成为联邦德国的国际金融中心和证券交易中心。70年代以后，联邦德国机构投资者持股增加，银行证券业集中，逐渐形成了有组织的银行垄断证券市场的新格局。进入80年代，德国证券市场做了一些改革，并有了一些新的发展，逐步形成了银行业和证券业混业经营的全能银行占主导地位的金融体系。

2、全能银行对股票市场的参与

作为全能银行开展业务的德国信用机构在股票市场和债券市场是非常活跃的，它们既作为非银行间的有价证券交易的中介人，又作为有价证券的自营买卖者和有价证券发行者，由此，信贷资金便通过各种不同途径直接或间接地进入股票市场。首先，德国的这种全能银行体制就为货币市场和资本市场的融合，以及信贷资金进入股市提供了一种直接的途径；其次，通过各种货币市场工具，如票据市场、同业拆借市场、债券回购市场等途径使信贷资金进入证券市场；另外，德国联邦银行还是货币市场证券交易的参与者。第一种货币市场证券是由政府机构（如联邦政府、它的特别基金及州政府）的借款创造的，这被称为融资证券。第二种货币市场证券是变现证券，这是根据《联邦银行法》第42条的规定由联邦银行发行的证券。

近几年回购协议下的公开市场操作越来越重要。1973年以来，德国联邦银行已经一再表示它愿意在再贴现限额之外以信用机构购买适宜于在中央银行再融资的国内汇票以缓和货币市场特殊的紧张。1979年6月以来，联邦银行从那些必须保持最低准备金的信用机构买入适宜于作为伦巴德贷款抵押的有价证券，条件是卖方同时买回这些远期证券（有价证券重购回协议）。有关的有价证券必须是在股票交易所公开挂牌或正规市场上报价。直到目前，有价证券重购回协议一般以招标的方式提供给信用机构。招标采用两种方式，一种是仅仅提出买入数量（固定利率投标），另一种是提出买入数量的利率（年利率，变动利率投标）。1988年11月底，联邦银行还开始以期限更短的同类有价证券的交易对其传统的有价证券重购回交易（当时一般为一或二个月的期限）作补充，联邦银行这样做的目的是以新的日拆借资金工具来更灵活地影响货币市场。

德国的全能银行体系不仅便利了向经济廉价地提供银行服务，也保证了货币流通在金融部门快速地流通。更广泛地分散银行风险和与其相关稳定盈利的倾向增强了银行业的活力。德国全能银行体系的这些特点使得它能较容易地灵活和顺利地应付这几年由于自由化、放松管制和全球化的日益发展所引起的金融市场深刻变化所面临的新的挑战。

3、相关的法律法规

在德国有八大证券交易所：柏林、不来梅、汉堡、杜塞尔多夫、法兰克福、汉诺威、慕尼黑和斯图加特，其中法兰克福以交易量来说是最大的证券交易所。德国的证券市场管理体制属于既强调立法管理，又注重自律管理的双重体制。德国调整证券市场的法律主要以《证券交易法》为基准，同时也散见于其它有关法律法规中，例如，在《银行法》、《投资公司法》和《外国投资公司法》中就有关于证券市场发行和买卖方面的规定，在《贸易法》中有关于保护证券市场投资者利益的规定。

a.根据《证券交易法》，银行、储蓄银行和信贷机构被允许有证券交易所会员资格，证券上市必须有一家已成为交易所会员的银行的赞助。银行在交易所扮演主要的角色是因为它们被授权进行交易，买卖指令必须有银行参与，银行操作所有证券市场交易，并充当经纪人。它们可以直接地互相进行交易或者与市场制造者交易，银行进行保证金贷款、支付、清算和保存证券，且进行证券分析。德国银行在证券交易所的支配地位和它们在德国中的直接介入一直是有关评论和分析的一个主题。b.目前法兰克福证券交易所的会员由银行会员和证券经纪商组成，根据德国《证券交易法》，在证券交易所中从事证券交易的银行、证券公司和经纪个人必须遵守下列规定：从事证券交易的企业，如银行证券部和证券公司必须是国家批准的条件下，才有资格代替客户从事证券买卖。上述证券经营机构应有足够的金融资产作为保证基金，以应付突发事件的发生。经营机构的全部证券买卖业务都须在证券交易所办理公证、担保等法律手续。对于从事证券经纪业务的个人必须经过专门业务训练，应具备足够的经营资产，在按照政府商会的统一规定从事证券买卖业务。

c.关于银行债券的发行。银行发行的不记名债券是由资本加上发行者的的准备金所担保的，通常没有其它额外的担保。需要注意的是，这种债券的发行额一般不能超过资本和准备金的3倍。特别地，对于4年以下的短期债券，其发行额仅限于资本和准备金的一倍半。在这一点上，信贷机构还要受到德国银行法的有关条款的监督。而有些金融机构也发行过不动产留置权行额外担保的不记名债券。d.《证券保管和收购法》的有关内容。德国《证券保管和收购法》规定了那些从事证券买卖或为顾客保管证券的银行应当遵守的规则，该法还列有证券存款的保护条款，如果保管银行倒闭，证券存户将受到保护。另外，该法还规定了银行作为经纪人应扮演的角色，它规定银行作为经纪人参加证券交易仅限于在股票交易所，仅限于官方评定的、有官价的证券等。

f.《银行法》中关于证券市场管理方面的内容。德国实行“全能银行制”，其证券市场的管理实际上是以大银行为核心的，《银行法》给予银行进行证券业务的独占能力，银行控制了证券市场。例如，当大量投机性资本涌入证券市场时，根据《银行法》就可以通过联邦储备银行来对市场进行干预，限制证券的发行或减少银行业与投资者的流通能力。又如，债券的发行不须经政府的批准，但必须征询联邦储备银行的意见。g.近几年来，德国对国外货币和资本交易的种种遗留限制已经取消了，德国债券市场对一些在国际市场上经营的新的债券类型也放开了。与此同时，在德国境内注册设立的外国银行也被允许作为国外德国马克债券发行的银团牵头人。1990年起联邦银行不再反对在德国或由居民发行的由外币计值或欧洲货币单位计值的债券和借据贷款。从此，个人被允许与使用欧洲货币单位一样的程度使用特别提款权。为了利用最低准备金这一工具，联邦银行认为有必要（现在和将来）保证（规定最短期限为2年），不满足最低准备金的外国信用机构不能发行以马克为面值的证券，而如果在德国发行证券，那么最低准备金要求必须得到满足。

关于我国银行信贷资金进入股票市场的政策研究

改革开放以来，伴随着经济体制改革的深入和经济的快速、持续、健康发展，经济的货币化、金融化进程得到了迅猛的推进，而以1990年上海证券交易所为代表的中国金融市场的发展与成熟，无疑是这一进程中中国经济领域所发生的最为深刻的变化之一。十年风雨兼程，中国股票市场在促进储蓄―投资转化、产业结构升级、企业治理结构转换等方面起到了无法替代的功能，成为推动中国经济发展的巨大动力之一。但客观地评价中国股票市场，我们也不得不承认其这十年的发展可谓“命运多桀”――市场股价指数波动频率之高、波动幅度之大，为世界所少见，已经成为中国宏观经济运行中一个不容忽视的扰动因素。

股票市场的发展离不开资金的推动。从中国股票市场的实践来看，银行信贷资金进出股票市场规模的变化很可能是影响股价涨落的一个重要因素。银行信贷资金的进入，一方面推动了中国股票市场的发展，但另一方面，其无序性也带来了中国股票市场上价格的无常变动，引发了一系列经济、社会问题。因此，探讨中国银行信贷资金进入股票市场路径的变迁，测算进入股票市场的银行信贷资金的规模，进而加强对银行信贷资金进入股市的监管，就成为我国金融监管当局一个迫切需要解决的问题。

一、银行信贷资金进入股票市场的历史回顾

在市场经济中，银行信贷资金通过一些途径进入证券市场，是市场发展的一种必然――这不仅仅是银行信贷资金“逐利”的本性使然，也更是银行自身进行资产负债管理的客观要求，客观上有助于实现并促进银行体系与证券市场的互动式发展，进而构建一个真正适合市场经济要求的发达金融体系。因而，即便在美国这样一个自20世纪30年代以来就长期实行较为严格的“分业经营”的金融监管体系之下，银行信贷资金与证券市场资金之间的融通渠道一直存在，并没有法规上的严格限制――银行不仅可以直接购买债券，也可以通过发放“经纪贷款”等方式间接把信贷资金投入股票市场。

当然，美国证券市场作为世界发达金融体系的象征，其发达程度远远非新生的中国证券市场所能比拟的，因而中国不能简单地套用美国的一些做法。但在中国的经济实践中，自1990年新生的股票市场出现以后，关于是否、以及如何让银行信贷资金进入股票市场的问题，就一直受到中国宏观管理当局、经济学者以及包括证券经营机构、证券投资者等在内的众多证券从业人士的关注，也是研究中较为敏感、争论颇多的话题之一。可以说，中国股票市场这10年的发展过程中，这一问题总是以或明或暗的不同表现形态出现，与股票市场的走势紧密相连。

（一）银行信贷资金进入股票市场监管规则的演变

在中国股票市场诞生之初，由于当时股市带有某种“试验”的性质，发展带有一定的随意性，这就客观上造成了有关股票市场法律、法规的建设远远滞后于实践的发展。从监管视角度来看，最初中国金融监管当局对银行信贷资金流入股市的合理性与可行性没有提出明确的法律规定，但也没有明确的限制。但作为改革“试验”的产物，中国股市在最初的制度设计中带有较为浓厚的“计划”痕迹，使得中国股市自产生之日起就处于一种“金融压抑”的状态之中。制度上的这种“金融压抑”，加上中国股市作为新兴市场所具有的一些特点，使得中国股市一开始就为投资者提供了惊人的投资回报率。畸高的收益率吸引了众多的投资者，同时也将巨量的资金引导进入股票市场，其中就包括了大量的银行信贷资金――实际上，相对于中国初生的流通盘极小的股票市场而言，信贷资金就成为推动市场走势的决定性力量。

当时中国宏观经济运行，尤其是金融运行的现状，客观上对信贷资金入市问题提出了监管，或者说规范的要求。所以我国金融监管当局为了稳定金融秩序，避免市场出现大幅波动，开始发布有关法规，明令禁止银行信贷资金直接进入股票市场，如1995年7月1日实施的《中华人民共和国商业银行法》明文规定“商业银行在中华人民共和国境内不得从事信托投资和股票业务”。1995年8月8日，中国人民银行、财政部、证监会联合下发《关于重申对进一步规范证券回购业务有关问题的通知》，要求各类金融机构办理回购业务，必须有百分之百属于自己所有的国库券或金融债券，并将这些证券集中在一家证券登记托管机构，极大地限制了资金从银行向各非银行金融机构的流动。

1997年6月，中国人民银行下发《关于禁止银行资金违规流入股票市场的通知》和《关于各商业银行停止在证券交易所证券回购及现券交易的通知》，国务院也批转证券委、中国人民银行、国家经贸委《〈关于严禁国有企业和上市公司炒作股票的规定〉的通知》,这三个的下发和执行对遏止银行资金违规流入股市起来了很好的作用。此后，银行信贷资金以任何形式进入股票市场都属于违规行为。

1999年7月1日开始实施的《中华人民共和国证券法》第一百三十三条明确规定：“禁止银行资金违规流入股市”。《证券法》起草小组编写的条文释义指出：“银行资金违规流入股市主要有两种情况。一是商业银行及其分支机构从事股票买卖业务。二是证券公司和其他企业利用银行信贷资金进行股票买卖”。显然，银行信贷资金虽然不能“违规”入市，但“合规”的方式应该是允许的，这样就从法律上为银行信贷资金合法进入股票市场提供了依据。但非常遗憾，在《证券法》中，只是禁止银行资金违规流入股市，并没有指出银行资金合法进入股票市场的渠道。

然而，在金融监管领域，“管制的辨证法”始终存在――金融管制本身并不能阻止市场客观需要的存在与发展，进而微观主体“合理性”行为与监管当局的“合法性”规定的冲突一直会在“管制与反管制”的“斗争”中演变、发展着――我国股票市场中信贷资金入市的历史，就是一个鲜明的例证。

从我国金融的实践来看，在我国股票市场经过近10年的发展，进入到一个新的发展阶段，商业银行经过多年的改革风险管理水平有了显著提高之后，允许证券公司和基金管理公司进入银行间同业拆借市场，开办证券公司股票质押贷款，从而为银行信贷资金间接进入股市提供了合法的通道，应该说时机已经比较成熟了。实践的发展呼唤着法规的跟进与完善。1999年的下半年可以视作我国金融监管当局对银行信贷资金入市在监管态度上的一个转折点，有关监管规则发生了重大变化：1999年8月20日和10月12日，中国人民银行先后下发了《证券公司进入银行间同业市场管理规定》和《基金管理公司进入银行间同业市场管理规定》，首次为银行信贷资金通过证券公司和基金管理公司间接入市提供了一条合法通道；2000年2月13日，中国人民银行和中国证监会联合发布《证券公司股票质押贷款管理办法》，允许符合条件的证券公司以自营的股票和证券投资基金券作抵押向商业银行借款，从而为证券公司自营业务提供了新的融资来源。

这些规定的出台，意味着在中国银行信贷资金不用躲躲闪闪，开始可以名正言顺、合法合规的进入股票市场，这对中国股票市场的规范与发展将会产生极为深远的影响。

（二）银行信贷资金入市路径的历史变迁前已叙及，中国股票市场作为一个新兴市场，虽然市场本身蕴涵的风险极高，但这个市场也为投资者提供了极高的投资回报率，至于一级市场则更是提供了无须冒很大的风险就能得到较高收益的特殊场所。资金“逐利”的本性，从一开始就强烈地推动银行信贷资金进入这个充满希望与挑战的市场。但回顾中国股票市场的这段发展历程，可以发现银行信贷资金进入股票市场的路径及其规模经历了一个历史的变迁过程。

（1）混业经营中的“银证”资金融通

在中国股票市场诞生之初，我国的银行信贷资金在制度上就存在一条近乎直接的进入股票市场的途径――通过银行附属的证券经营机构的业务活动，把银行信贷资金导入股票市场。这一途径的产生，很大程度上是由于以下原因所造成的：

①当时我国金融领域中宏观金融监管当局在“试验”的背景下，对证券业的监管处于一种“模糊”时期，事实上造成了我国商业银行实行了银行业与证券业“混业”的经营模式――当时的中国证券经营机构一般是国有银行的一个附属机构，而作为银行所属的证券经营机构以及一些信托投资公司，不是独立的企业法人，本身就没有自有资金之说，而它作为一个实体又必须开展业务。这样在证券机构、信托投资公司开展证券经纪甚至证券自营业务时往往资金不足，此时就很可能与直接向银行信贷部门协商，在银行内部进行资金调剂；

②当时国有银行的商业化程度很低，内部管理较为混乱，以至信贷部门与证券部门之间无“防火墙”之说，资金流与信息流在商业银行内部交错运动，不可避免地会出现信贷资金进入股市的事情。相应会引致信贷资金的直接入市。

从1993年开始，国家开始对证券公司进行规范性的整顿，对银行业、证券业的混业经营开始整顿，最主要的措施就是“银证分离”，分设了如广发、海通等一批证券公司，同时中央银行对银行的监管渐趋严厉，这一途径开始有所缓解。伴随着1995年我国《商业银行法》的颁布与实施，这一途径变成了违法行为，目前应该说已不复存在。

（2）银行同业拆借市场

1986年，国务院颁布的《中国人民银行管理暂行规定》中对“专业银行之间的资金可以相互拆借”作出明确规定之后，我国银行同业拆借市场的发展就开始起步，并迅速达到了一定的规模。1990年中国股票市场出现之后，各地的融资中心、非银行金融机构就开始利用同业拆借来融通资金，从而通过这一渠道，相当规模的银行信贷资金间接进入股票市场。但从1990年到1999年，通过这一渠道进入股票市场的银行信贷资金经历了较大的变化。

①1990―1991年。这一时期由于中国股票市场尚处于萌芽时期，市场容量极为有限，可供交易的股票极少，加上当时人民银行对同业拆借的主体资格、拆借用途作了严格限制，所以这一期间这一渠道并不明显。

②1992―1995年。1992年春，中国经济开始了一个新的增长周期，同业拆借市场相应进入了一个高速增长阶段：1993年、1994年的同业拆借量分别达到了4000亿、5000亿，1995年则突破了万亿大关。在这一飞速增长期间，我国的同业拆借市场应该说较为混乱，违规行为明显增加，比如拆借利率“高利”倾向突出，利率大大突破人行规定的上限；任意延长拆借期限，拆借资金长期化等等，更为突出的是拆借资金的用途发生“变异”，大量的银行信贷资金从资金较为充裕的银行流出，或用于基本建设，或进入证券市场、房地产市场等长期投资。所以在这一时期，银行同业拆借市场不仅于银行的信贷业务紧密相关，而且对股票市场的影响力度大为增强，开始成为银行信贷资金进入股票市场的一条重要途径。期间从1993年开始，人民银行为整顿金融秩序，出台了一系列政策法规，对同业拆借市场进行了较为全面的整顿，但是由于当时的同业拆借是分割的，基本上是各行其是，而整顿始终没有涉及分散的市场结构，所以市场是在政府控制之外发展的，并没有触及问题的实质。③1996―1998年。1996年1月，中国人民银行正式建立了全国统一的同业拆借市场，这一市场由中央与地方两层交易网络构成。但是从下图可以看出，自从统一市场正式运行以来，市场交易量持续下降，可见市场的统一性对同业拆借市场的发展有着密切的关联――只要受到货币当局的严密控制，经济主体进行拆借的动力就受到了抑制。相应地，在这期间通过银行同业拆借市场流入股票市场的信贷资金量较以往大幅下降。

④1999年之后。1999年8月，证券公司和基金管理公司获准进入银行间同业拆借市场，成为全国银行间同业市场成员的证券公司拆入资金的最长期限为7天，债券回购的最长期限为1年，进入全国银行间同业市场的基金管理公司虽然不能从事信用拆借业务，但可以从事最长期限为1年的债券回购业务。非全国银行间同业拆借市场成员的证券公司仍可以进行隔夜拆借。1999年9月30日，国信证券公司从银行间同业拆借市场成功拆入2亿元资金，这是证券公司获准进入银行间同业拆借市场之后第一笔交易。此后，证券公司及基金管理公司一直是银行间同业拆借市场上活跃的拆入类型主体。

（3）国债回购市场

中国的国债回购市场开始于1991年的STAQ系统，最初是为了促进国债销售而由财政当局推动发展起来的。在1995年以前，国债回购市场的交易规模虽然增长较快，但并不突出，其交易主要仍然与国债紧密相连，所以期间尽管也是一条银行信贷资金的途径，但影响较为弱小。

1996年全国统一银行拆借市场的建成，使得原来同业拆借市场作为中国发挥货币市场与资本市场双重功能的地位受到极大的削弱，国债回购市场应势而出，作为拆借市场的替代物，在短期内便实现了跳跃式的发展――1995年，沪深两地的国债回购交易量仅为1126.1亿元与76.92亿元，而在1996和1997年，全国各集中性国债交易场所的回购交易金额分别跃增至1.2万亿元以上。在1996年的证券回购市场上，40家大券商的交易总额占全部交易额的72％。国债回购市场成为1996-1998年间最为活跃的货币市场。

从国债回购的参与者构成与交易构成来看，国债回购市场同原来的拆借市场一样，是银行信贷资金从银行向各类非银行金融机构流动的主要场所。

1997年，中国人民银行为了规范债券市场的发展，建立了商业银行之间封闭性的债券市场，这样就在很大程度上限制了银行信贷资金通过国债回购这条途径进入股票市场。

（4）银行贷款直接或间接进入股市

中国股票市场出现之后，股票市场的高回报就吸引着企业、个人等微观经济主体进入这个新生市场，进而企业、个人等有机会、有可能获得银行信贷资金的微观经济主体就有着非常强烈的改变银行信贷资金用途，挪用资金用于进行股票投资活动的投资（或者说投机）动机。所以，企业、个人为代表的微观经济主体挪用银行发放的直接贷款进行股票投资，是我国银行信贷资金进入股票市场最基本，也是规模最大的一条途径――我们估计通过这一途径进入股票市场的银行信贷资金在入市的所有信贷资金中所占的份额不低于50%。

由于我国进行企业的股份制改造之初，为了保证国家的控股地位，在股权结构设计发行了性质不一的股权，造成目前中国股市上存在国家股、法人股、职工内部股、个人股（流通股）等性质不同的股权，大量的股权是不能流通的，这样对那些持有非流通股份（或股权）的经济主体而言，客观上产生了提供流动性的要求。为了解决这一问题，我国出现了以STAQ系统为代表的法人股转让市场，但这并没有解决企业短期资金融通的需要，于是相当多的企业就依据《担保法》的有关规定，采取以非流通股票（或股权）作为抵押或质押的方式向银行申请贷款，大量的银行信贷资金通过这一渠道进入企业，而相当一部分这类贷款又重新进入股票市场。下图简单描绘了我国1994年第四季度以来银行贷款余额与股票市值总额的季度变化情况，可以看出在两者之间存在一定相似的变动趋势。

除了上述四条途径之外，历史地看，银行信贷资金流入股市的途径还有：商业银行和各地证券交易中心、证券登记公司在办理证券交易资金清算业务时向证券经营机构提供清算透支，证券经营机构对客户的证券交易提供透支；证券经营机构吸收客户的各类证券交易资金，不及时、全额存入商业银行，而将客户资金挪作他用等等。

二、2000年银行信贷资金进入股市的规模测算与路径分析

当历史的车轮驶入2000年时，世界各国的股市都处在风雨飘摇和大调整时期，唯独中国股市“一支独秀”――2000年的中国股市“牛气”袭人，深沪股价指数屡创新高，上涨近50%，其中上海综合指数一举突破2000点具有标志性的意义。到2000年底，A、B股上市公司达1088家，市价总值48090.9亿元，流通股市值16087.5亿元，投资者开户数达5801.1万户，分别比年初增长了14.6%、81.7%、95.8%、29.4%。

关于2000年大牛市的动力来源有多种解释，主要说法有二种：经济复苏说和资金推动说。我们不否认经济复苏对股市的推动作用，但相比较而言，我们更倾向于后一种解释。2000年中国股市具有典型的资金推动型牛市特征，其中银行信贷资金进入股市是推动股价上扬的重要因素。但要想精确计算2000年度进入股市的银行信贷资金的规模，从理论和实际来看都几乎是一件不可能的事情，从而只能作一粗略估算。我们认为，到2000年底，我国进入股市的银行信贷资金存量在4500―6000亿元左右，分别占流通股市值的28%-37%、金融机构贷款总额的4.5%-6.0%，而在这数千亿元进入股市的信贷资金中，有相当部分是通过违反现行规定的途径进入股票市场的。

（一）银行信贷资金进入股市的规模测算

（1）银行信贷资金进入一级市场规模估计2000年中国上海与深圳两个市场共有130多家公司首次发行A股，清华同方、东方通信等A股上市公司增发A股，而一些B股上市公司也首次增发A股，A股首次发行与增发共筹集资金979亿元。从投资者开户情况看，沪深交易所A股机构投资者由1999年的19.4万户增加到2000年底的27.2万户，增长了40.4%。其中上海证券交易所与深圳证券交易所新增A股机构投资者分别为4.56万户与3.2万户,较上年分别增长了60%与30%。

由于中国股票市场在股票发行中的特有制度性规定，对于投资者而言，申购新股不仅收益率高，而且基本没有太大的风险。这就使得一些企业、证券公司甚至个人借着银行贷款搞申购，进而大量的信贷资金通过种种渠道进入股票市场，致使一级市场股票发行的申购一直是机构、散户投资的热点，而2000年我国一级市场上的这种行为更是到了一种“登峰造极”的地步，市场囤积的申购资金越积越多，新股发行冻结资金量连创新高――2月到6月，连续4个交易日内冻结的资金量从2000亿元逐步攀升到3000亿元左右，以致整个上半年平均每只新股冻结资金量达到了876亿元，比1997年时高出528亿元。7月20日和21日的两天内，新大陆、麦科特、景谷林业三只股票的冻结资金就达到了4000亿元。到11月，民生银行冻结资金达4014.31亿元，创下单个新股冻结资金最高记录。而12月宝钢股份、昆明制药、洪都航空、巢东水泥4只新股发行，共冻结申购资金近5200亿元，创下同一申购时间冻结资金最高记录。

由于在实际申购新股的运作中，申购资金进入一级市场要冻结4至5天后才可退回使用，因此一笔资金理论上一个月的申购次数在4次左右，一年则可重复申购50次左右，但考虑到受新股发行节奏等因素的影响，实际申购次数大约为40次左右。据此，从2000年我国新股发行的数量以及一些新股发行所冻结的资金量出发，我们估计全年进入并滞留于一级市场用于申购资金应该在4000―6000亿元之间，而其中由企业、证券经营机构、个人通过各种渠道进入一级市场的银行信贷资金在所有申购资金中所占的比例应不低于50%，估计规模在2000――3000亿元之间。

（2）银行信贷资金进入二级市场规模估计

应该说2000年中国股票二级市场在众多政策性利好的推动下，比如允许保险资金入市、向二级市场投资者配售、券商股票质押管理办法的出台等等，走势表现出了比较强劲的上升态势，市场“牛气”较为明显，深沪股市指数也相继创出新高。

2000年难得二级市场的长牛行情，带动了投资者参与市场交易的热情高涨，不仅促使证券公司、“三类”企业、保险公司等大机构增加了入市资金量，而且同时也使得投资者数量也急剧增加，进入股票二级市场的资金在2000年达到了一个高峰。但涉及具体资金数量估计时，由于股票的虚拟性，我们只能从股票市值，尤其是流通股股票市值的变动中寻找一些数据支持。

在2000年12月，我国股票市场的市值达到4.8万亿的规模，而由于我国股票市场特殊的股权设计，其中2000年末流通股所占的比例仅1/3左右，流通股市值规模为1.6万亿左右，考虑到1999年末我国股票市场中的流通股市值仅8274亿元（即新增近8000亿元），而在2000年新流入的资金不会超过4000亿元，因此我们粗略估计为支撑这1.6万亿的流通市值需要8000―10000亿的资金。而在这8000-10000亿资金中，我们认为大概不低于25%的资金是由企业、证券经营机构、个人通过获得银行信贷资金的方式转而投入股票二级市场的，也就是是说2000年二级市场中的银行信贷资金量应该在2000―2500亿之间。

（3）国有股、法人股出资、转让与银行信贷资金

在上述关于银行信贷资金进入股市的分析中，我们忽略了占我国目前上市公司股份总额约2/3的未流通股票，即国家股与法人股的出资与转让问题。客观地看，这部分股份的出资与转让，实践中还包括国家股、法人股在公司配股过程中的操作问题，也涉及到相当规模的银行信贷资金――国有资产管理部门、企业往往间接利用银行信贷资金来缴纳、支付其国家股与法人股初始投入以及进行股份配售所需的款项。由于我国的国有股、法人股股份不能流通，股票市值虽然已经达到近3.2万亿，但这个数值是在对应流通股股价的基础之上进行简单的套算后所得，故我们不能简单地从市值的概念来衡量这一渠道进入股市的银行信贷资金。根据中国证监会2000年11月的统计月报，我国目前非流通的国家股、法人股（境内）股份约为1958.8亿股，其中法人股（境内）638.2亿股，依据我国国家股、法人股在股份制改造过程中的一些特殊规定以及当前国家股、法人股转让的现状，我们估计这些国有股涉及的资本存量总额应该在3000―5000亿之间，考虑到我国《公司法》有关“实物、工业产权、非专利技术、土地使用权投资所占比例不高于20%”的法律限制，这些股份出资、转让涉及的资金不低于2400―4000亿，以5%的比例衡量约涉及银行信贷资金120―200亿。同时我们认为国有股、法人股在若干年股份配售所涉及的银行信贷资金数量不断积累，这些年国有股，特别是法人股的转让日渐盛行，涉及的资金量规模较大，因此这些业务所涉及的银行信贷资金量从数量上看应该不会低于在国有股出资过程中所涉及的信贷资金，于是我们估计国有股这一非流通市场所涉及的银行信贷资金规模在250―500亿之间。

上述三个市场相加，我们估计2000年股票市场涉及的银行信贷资金存量规模约在4500―6000亿之间。

（二）银行信贷资金进入股市的路径分析

由于银行信贷资金直接进入股市为我国现行法律、法规和行政规章明令禁止，所以我国银行信贷资金通常都是间接入市的。银行信贷资金进入股市的间接通道无非是五条：证券公司、基金管理公司、企业、个人和其他单位如保险公司等。具体路径有以下几条：

（1）证券公司和基金管理公司进入银行间同业市场融入资金，用于自营

前已叙及，在我国同业拆借市场一直是银行信贷资金间接进入股市的一条重要通道，虽几经整顿，但证券公司与货币市场的联系从未完全隔绝过。有关部门提供的数据表明，2000年1-9月，券商和基金管理公司净融入资金（包括银行间债券现券交易和回购）2263.3亿元，已成为货币市场最大的资金需求者。2000年，银行间同业拆借和债券市场累计成交额为23145.85亿元，比上年增长216.14％，其中一个月以内（含一个月）的短期融资所占比重升至88.4%。据《上海证券报》10月13日报道，证券公司2000年第三季度在银行间同业拆借市场拆入资金最活跃。7-9月，证券公司净融入资金880.42亿元，比上季度增长12%，基金公司参与债券回购与现券交易7-9月净融入资金324.47亿元，比上季度增长535%。2000年7月中旬以至8月下旬间，证券公司的拆入资金额占到了当期拆借市场交易单边总额的50%以上。从2000年中国股票成交金额与银行同业拆借的月度变化来看，两者之间存在着较为明显的相关性。

通过对2000年银行间同业拆借市场交易量的统计分析发现，全年一个月以内（含一个月）交易量占全部交易量的88.4%，其中7天的交易量占63.7%。7天这一品种交易量如此之大，占比如此之高，与2000年一级市场新股申购冻结资金量屡创新高之间有着一定的联系。

显然，券商和基金只是同业市场的“后起之秀”――在同业市场465家成员中，券商只有14家，基金29个，虽然不到总数的10％。但这群“后起之秀”相当活跃，在2000年同业信用拆借交易量前十名中，除了全国性商业银行外，国信证券名列第四、国通证券名列第九、中信证券名列第十。我们据此估计，到2000年底，券商与基金管理公司从同业拆借市场借入资金余额在800―1000亿以上。

（2）证券公司向银行申请股票质押贷款，并将获得的资金投入股市

随着2000年2月证券公司股票质押贷款的开办，符合条件的证券公司纷纷以其持有的股票和证券投资基金券作质押向商业银行申请贷款。但证券公司股票质押贷款以及用该贷款购买股票的规模要受许多因素的制约：首先，经纪类证券公司不能开展自营业务，不可能有或不应该有股票用于质押，它们是无法通过股票质押贷款来获取资金的；其次，有关部门对股票质押贷款的借款人和贷款人资格都作了严格规定，只有经批准的综合类证券公司总公司才能成为借款人，贷款人仅限于中国人民银行批准的国有独资商业银行及其授权分行和其他商业银行总行，且一家证券公司只能在一家商业银行办理股票质押贷款；第三，用作股票质押贷款的质押物必须是在证券交易所上市流通的、综合类证券公司自营的人民币普通股票（A股）和证券投资基金券，用于质押贷款的股票原则上应业绩优良、流通股本规模适度、流动性较好，并明确规定有几种股票是不能作为质押物的；第四，严格有关比率管理，如股票质押率最高不能超过60％，贷款人发放的股票质押贷款余额不得超过其资本金15％，贷款人对一家证券公司发放的质押贷款余额不得超过其资本金的5％等等。

证券质押贷款发展极为迅速。据上海证券登记公司统计，截止2000年12月已累计办理各类证券质押登记申请1674笔，质押登记的证券总市值高达1622亿元。有人据此推测沪深两市通过股票质押贷款进入股市的银行信贷资金在3000亿元。应当说，这种推测是不准确的，质押登记的证券并非都是流通股，实际上在全部质押登记的证券中，流通证券质押登记只有298笔，质押证券5.07亿股，其中还包括国债。而且质押率不能超过60%，质押贷款所获得的资金也不一定全部用于购买股票，因此，我们不能据此认为通过证券公司股票质押贷款进入股市的银行信贷资金就等于质押登记的证券总市值。我们估计证券公司通过股票质押贷款进入沪深两市的银行信贷资金为500-600亿元左右。

（3）企业挪用银行贷款进入股票市场

一般来说，在直接融资发展较快的情况下，以银行贷款为主的间接融资增势会相应减缓。但2000年我国的实际情况是，直接融资快速增长的同时，银行贷款增长也很快。2000年末，全部金融机构各项贷款余额为99371.07亿元，按可比口径比上年增长了13.4%，与同期金融机构各项存款13.8%的增长率基本持平，比同期储蓄存款7.9%的增长率高出5.5个百分点。1-12月累计增加贷款1.33万亿元，比上年多增2500亿元，其中短期贷款增加7870亿元，比上年多增2630亿元。贷款数量增长较多，特别是短期贷款增长迅速，其中有一部分进入了股市。

1999年9月，中国证监会允许“三类企业”（国有企业、国有控股企业和上市公司）进入股票市场，但强调“三类企业”只能用自有资金购买股票，而不能用贷款炒股。但由于“三类企业”用于购买股票的资金在性质上难以界定，允许“三类企业”入市实际上为“三类企业”利用银行信贷资金炒股成为可能。不仅“三类企业”购买股票，其他企业或以个人名义或以其他方式炒股的也不少。由于有《证券法》等法规的明确限制和有关部门的严厉监管，企业直接用贷款炒股的现象已基本上不存在了，但是企业挪用银行信贷资金炒股却不是个别现象，至少在“三类企业”中尤为突出。

企业投入股票市场的资金有相当一部分直接或间接来自银行，但方式也极为复杂：①企业直接挪用流动资金贷款炒股，甚至挪用固定资产贷款炒股。②非流通股权抵押或质押贷款。从上市公司公开披露的信息中我们可以发现，上市公司大股东以其持有的非流通股向银行进行抵押贷款的情况已相当普遍，从实践来看，通过这种方式所获得的银行信贷资金大部分又投入到股市中去；③非法协议贷款。有部分企业通过与银行和证券公司达成某种协议或默契，利用银行贷款炒股，即企业向银行借款，证券公司作担保，企业将贷款资金转到证券公司进行股票操作，盈利分成。如果市值降至一定程度，即由券商平仓，损失由企业承担，或者企业由证券公司作担保申请银行承兑汇票，再拿银行承兑汇票去贴现，贴现资金委托证券公司炒股；④“过桥”贷款（或“过桥”融资）。在企业并购、企业上市或增发新股或配股过程中，银行向企业提供“过桥”贷款（或“过桥”融资），由证券公司提供担保，有关部门既没有正式批准商业银行可以发放“过桥”贷款，但也没有明令禁止，但这是一种比较普遍的做法。企业通过“过桥”贷款获得的资金有的投入到股市里去了；⑤运用银行信用额度。银行对一些企业发放的额度贷款的资金流向更值得引起注意，因为银行一般不严格限制额度贷款的用途，而且额度贷款的额度可以循环使用，额度贷款进入股市的可能性相对要大一些。此外，在实践中一些企业为了逃避银行贷款不得炒股的规定，将自有资金用于购买股票，生产经营资金和固定资产投资完全依靠银行贷款，这实际上是变相地使用银行贷款炒股。基于上述分析，我们估计，在目前100000亿银行信贷资金中，通过企业贷款间接进入股市的资金比例不低于3%（含短期挪用），规模应在3000―4000亿元左右。

（4）个人贷款及其他除了上面提到的三条途径之外，银行信贷资金进入股市的途径很多，还包括个人贷款及其他一些途径，主要有：

①个人贷款炒股。过去，我国银行发放的个人贷款金额不大，个人贷款在贷款总额中所占的比重很低。近年来，为了刺激消费、拉动经济增长，国家采取了系列政策措施鼓励金融机构对个人发放消费信贷，个人贷款迅速增加。2000年，我国金融机构个人住房及消费贷款累计增加2592亿元，比上年多增1693亿元，占全部金融机构贷款多增额2500亿元的67.7%。其中个人住房贷款新增加1952亿元，同比多增1047亿元。相对企业贷款来讲，个人贷款的用途更难监督，虽然国家并没有允许银行对个人发放贷款让其炒股，但个人利用银行贷款炒股的现象始终是存在的。中国银行四川省分行等金融机构推出了包括个人股票质贷款在内的个人综合授信业务，这种贷款流向股市的可能性更大。

②来自境内外的银行外汇信贷资金有一部分进入国内A、B股市场。过去由于B股市场不景气，银行信贷资金进入B股市场的现象非常罕见，但境内外银行外汇资金进入A股市场的通道始终是存在的。外汇资金通过结汇或其他方式换成人民币，用于一级市场或二级市场炒作或投资，在将股票抛出后，再将人民币全部或部分换成外汇，之后再将外汇部分或全部汇出境外。这一部分外汇信贷资金中有一部分是直接或间接来自境外中资银行或境内中资银行外汇贷款等资金运用。现在随着B股市场的火爆，进入B股市场的银行信贷资金必定会相应增加。可能会有一些企业和个人通过向银行申请人民币贷款，再通过各种途径将人民币贷款资金变成外汇，投入到B股市场。

③银行信贷资金通过证券公司流入股市的途径实际上并非只有股票质押贷款一种方式。如证券公司在证交所债券市场上以证券回购方式获取的资金中可能有一部分间接来自银行，属于银行信贷资金。证券公司担保的贷款有一部分最终进入了股市。

此外，国家股配股资金有一部分来自银行贷款，银行信贷资金间接通过保险公司进入股市的可能性也是存在的。我们估计，截止2000年通过个人贷款及上述其他途径进入股市的银行信贷资金存量为300―500亿元左右。

三、关于银行信贷资金进入股票市场的若干政策建议

银行信贷资金合理有序进入股市，有助于完善我国金融体系，推动我国由传统金融向金融迈进。具体来说，银行信贷资金进入股市，一是在商业银行与证券市场之间架起了一座桥梁，有助于商业银行改善其资产结构，培植新的效益增长点，也有助于增强证券公司的实力，增加股票市场的资金供给，促进股票市场的发展。二是实现了货币市场与资本市场的对接，实现货币市场与资本市场的协同发展。三是在金融业分业经营的格局下加强竞争，探索混业经营的实现形式，增强了我国商业银行和证券公司迎接“入世”挑战的能力。因此，我们应站在建立我国金融体系的高度，充分认识银行信贷资金进入股市的积极意义。但同时，我们也要看到银行信贷资金入市带来的一些负面影响，切实加强对银行信贷资金入市的管理。我们认为，监管当局应加强以下几个方面的工作：1、继续允许证券公司和基金管理公司进入银行间同业市场，继续允许证券公司向银行申请股票质押贷款，但必须规范运作。

允许证券公司和基金管理公司进入银行间同业市场以及证券公司股票质押贷款的开办，是目前我国银行信贷资金间接进入股市的仅有的两条合法通道，我们要将这一政策坚定不移地实行下去，我们相信，这项政策将随着时间的推移而越来越显示出其重要意义。银行信贷资金通过证券公司和基金管理公司间接入市，在实践中的确暴露出一些问题，带来了一些负面影响，但这些问题和负面影响的产生并不是必然的。应当说，现行的《证券公司股票质押贷款管理办法》、《证券公司进入银行间同业市场管理规定》、《基金管理公司进入银行间同业市场管理规定》等规定并没有严重的缺陷，问题产生的根源是这些规定没有得到很好的贯彻执行，违反这些规定的行为没有得到及时有效的制止。问题不是出在规定本身，而是出在规定的执行过程中。

历史经验证明，完全分割货币市场与资本市场、切断货币市场与资本市场的资金通道是不可取的，不加限制地允许货币市场资金自由进入资本市场也不利于金融体系的稳健运作。我们的当务之急是要求商业银行、证券公司和基金管理公司严格按有关法规和规定规范运作，金融监管部门要加大对银行信贷资金间接入市的监管，严厉查处银行信贷资金间接入市过程中的违规行为，如果发现有违法行为的，金融监管部门要与司法部门密切合作，予以严厉打击。现阶段我们的政策是制止银行信贷资金违规进入股市，禁止银行信贷资金直接入市，但绝不是要禁止银行信贷资金进入股市。因此与其说信贷资金入市成为监管重点，还不如说信贷资金入市中的违规甚至违法行为成为监管的重点。

2、积极准备并在适当时候推出非券商股票质押贷款，严格制止企业和个人挪用银行贷款炒股的行为。

我们认为，目前我国银行信贷资金进入股市是“明流”不够，“暗渠”涌动，所以要开明流，堵暗渠。在开明流方面，主要是要积极准备并在适当时候推出非券商股票质押贷款，包括开办企业股票质押贷款和个人股票质押贷款，允许企业和个人通过股票质押贷款，股票质押贷款不限定用途，企业和个人可以这种贷款购买股票。在将来法人股上市流通后，也可以允许企业以其持有的法人股向银行抵押贷款。企业股票质押贷款可以首先在“三类企业”进行试点，待取得经验后逐步推广到其他企业。在债券市场逐步走向成熟后，还可以考虑开办债券质押贷款。在开明流的同时，要切实堵暗渠，企业和个人除了股票质押贷款可以用于购买股票之外，不得用其他任何贷款炒股，商业银行要加强对贷款使用情况的检查与监督，包括对额度贷款的使用也要进行监督，禁止企业利用额度贷款炒股。《中华人民共和国担保法》第七十五规定，“依法可以转让的股份、股票”可以质押，第七十八条指出，“以依法可以转让的股票出质的，出质人与质权人应当订立书面合同，并向证券登记机构办理出质登记”，“股票出质后，不得转让，但经出质人与质权人协商同意的可以转让。出质人转让股票所得的价款应当向质权人提前清偿所担保的债权或者向与质权人约定的第三人提存”。由此可见，银行开办非券商股票质押贷款是符合《担保法》的精神的，《担保法》的这一规定既可以适用于证券公司，同样也可以平等适用于其他经济主体。非券商股票质押贷款不仅是合理合法的，也一些企业和个人的迫切需求，有关部门应顺应形势，及早制定非券商股票质押贷款管理办法。3、完善银行信贷资金入市规则，努力防范金融风险。

银行信贷资金进入股市最大的问题是金融风险问题。银行信贷资金大量违规无序进入股市，不仅会加大银行信贷资金的风险，而且也会加大证券公司和投资者的风险，同时金融风险很容易在商业银行与资本市场之间传播，资本市场的风险可以通过“资金链”传染给商业银行。当这种金融风险大到一定程度，就有可能威胁到金融体系的稳定，甚至引发金融危机，这绝不是危言耸听。困扰日本10年多久的银行危机在很大程度上是泡沫经济特别是股票市场泡沫破灭的结果，1997年8月香港政府动用外汇基金“救市”在一定意义上也是为挽救香港的银行体系，1999年美国长期资本管理公司的破产与信用交易导致交易规模极大扩张有关。在我国，如果不加以限制的话，证券公司可以通过同业拆借、股票质押贷款的套做和循环，“连环贷款，连环投资”，使其自营股票交易规模成倍放大，推动着股价不断往上攀升。非流通股股票抵押贷款既存在重复抵押的可能，也存在这样一种放大机制。一旦股价暴跌或企业经营陷入困境，信用的“链条”就会断裂，容易形成信用危机，影响金融体系稳定。银行信贷资金进入股市的风险是客观存在的，金融监管部门应把重点放在防范金融风险、维护金融体系的安全上。要防范金融风险，就必须完善银行信贷资金入市规则，严格监督这些规则的贯彻执行。银行信贷资金进入股市在许多发达国家是正常现象，但也有规则。为了防范股票质押贷款的风险，《证券公司股票质押贷款管理办法》规定了六条措施，如用于质押贷款的股票原则上应业绩优良、流通股本规模适度、流动性较好；股票质押率最高不能超过60％，贷款人发放的股票质押贷款余额，不得超过其资本金15％，贷款人对一家证券公司发放的押贷款余额，不得超过其资本金的5％等等。规则虽好，但也有需要完善的地方，如质押率是银行防范贷款风险的关键。从欧美等国的长期运作经验来看，股票质押贷款质押率为20%-30%，即使对优良股票的贷款比率一般也不超过50%，我国60%质押率显然偏高了。又如，质押股票市值的确定也是一个关键因素，按现行办法，质押股票市值为质押股票数量与前七个交易日股票平均收盘价之乘积，我们认为，应选择前6个月股票平均收盘价来计算质押股票市值。

要防范银行信贷资金进入股市引起的金融风险，关键在商业银行、证券公司和投资者。商业银行、证券公司和“三类企业”要增强风险意识，加强风险分析，引进和培养风险管理人才。具体到股票质押贷款来说，应根据不同股票设定不同的质押率，对股票市场及股票市值进行判断。金融监管部门在完善规则的同时，要督促商业银行、证券公司“三类企业”健全内控制度，通过制定相应风险比率，防止它们过度承担风险。

4、完善统计监测制度，适时调控银行信贷资金入市行为

金融监管部门要想对银行信贷资金进入股市进行调控，就必须对进入股市的银行信贷资金的规模和途径做到心中有数。为此，有关部门必须完善统计制度，加强对银行信贷资金进入股市的监测。我国现在公布的银行间同业拆借交易情况统计只有交易品种的统计数据，而没有分交易主体的统计数据。在交易主体多样化的今天，有必要分不同交易主体统计交易，如果这样，证券公司和基金管理公司在银行间同业市场的交易量就可以一目了然，便于有关部门进行调控或制定相关政策。我们在研究中无法找到证券公司股票质押贷款的数据，我们建议有关部门增设“证券公司股票质押贷款”或“股票质押贷款”科目。要想准确、全面监测银行信贷资金进入股市的数量和流向，是一件很困难的事情，金融监管部门要想及时、合理调控银行信贷资金进入股市的行为则更困难。但调控的意义是显而易见的，值得我们为此进行探索。1999年以来进入股市的银行信贷资金有明显增多的趋势，一个重要原因是利率水平偏低。在低利率时代，企业和证券公司、基金管理公司甚至个人从银行筹集资金的成本很低，在大牛行情下利用银行信贷资金炒股可以获取高额回报，从而使得银行信贷资金违规进入股市的现象变得比较普遍，制止起来也非常困难。中国人民银行如能根据物价上涨情况，适时调高利率，对银行信贷资金违规进入股市也能起到一定的抑制作用。

调控要有手段，调控也要把握好时机。有关部门调控时要设定一些参照系，如二级市场市盈率。当股市泡沫严重、市盈率偏高时，金融监管部门可以对银行信贷资金进入股市采取严厉的政策，中央银行可适当收紧银根，调高再贴现利率和再贷款利率；相反，当股市长期低迷甚至面临崩溃危险时，金融监管部门可以对银行信贷资金进入股市采取宽松的政策，引导或者鼓励更多的银行信贷资金进入股市。通过改革股票发行方式和一级市场定价的逐渐市场化，使一、二级市场投资回报逐步缩小，可以引导银行信贷资金从一级市场流向二级市场。

5、及时调整对银行信贷资金入市的管理政策，必要时修改有关法规。

金融监管部门对银行信贷资金进入股市的管理政策不应是凝固的，而应是根据形势的变化而不断调整的。银行信贷资金进入股市的管理政策应有长短之分。从短期来看，我国对银行信贷资金进入股市制定比较严格的管理政策是必要的。因为，现阶段，我国商业银行、证券公司、国有及国有控股企业都不是真正的市场主体，产权不清晰或产权主体虚置，法人治理结构不完善，激励约束机制不健全，投资者缺乏理性投资意识，在这种情况下，如不对银行信贷资金进入股市加强监管，就容易加大金融体系的风险，扰乱资本市场秩序，损害中小投资者利益，造成国有资产流失。从长期来看，市场经济主体的自担风险能力显著增强，金融监管部门应赋予商业银行、证券公司和企业更多的经济自主权，不应过多地干预它们的经济活动，可以适当放松对银行信贷资金进入股市的管制，但也绝不是放任不管。

综合经营是世界金融业发展的趋势，我们不应违背这一大趋势，而应顺应历史发展的潮流，积极探索综合经营的实现形式。我国现在虽然实行的是严格的分业经营、分业管理的制度，但实际上已经出现了综合经营的迹象，证券公司股票质押贷款办法的出台，在我国金融分业管理制度上打开了一个缺口。商业银行综合经营的实现形式大致有三种：一是金融控股公司模式，即由金融控股公司控股银行、证券公司、保险公司，银行、证券公司、保险公司分别从事各自的业务。目前中信集团、光大集团正在朝规范化的金融控股公司方式发展。金融控股公司在我国虽然找不到明确的法律依据，但与我国现行法规也无明显抵触。二是子公司模式，即由商业银行成立全资或控股、参股证券公司，再由证券公司经营证券业务特别是股票业务。三是直接经营模式，即商业银行直接经营证券业务包括股票业务。后两种模式均为我国现行法规所明令禁止。银行信贷资金进入股市的最主要通道是商业银行及其分支机构直接从事股票买卖业务，我国应在条件成熟时修改有关法规，允许商业银行进行股票投资。即使是在现在，《证券法》也宜作适当修改。如《证券法》：“禁止银行资金违规进入股市。证券公司的自营业务必须使用自有资金和依法筹集的资金”，证券公司股票质押贷款的开办虽然与《证券法》第一百三十三条的规定无明显抵触，但我们认为最好还是对该条款作适当修改，至少要对该条款作重新解释，以赋予证券公司股票质押贷款的合法性。《证券法》起草小组编写的条文释义指出，“证券公司依法筹集的资金，主要是指证券公司依法拆借的资金”，这显然与现行做法不相符。

6、各金融监管部门要统一政策，加强协调与配合。

银行信贷资金进入股市，在我国涉及到两种类型的金融机构、两个相对独立的金融市场、两个不同的金融监管部门，中国人民银行和中国证监会要加强协调和配合，共同制定出相关政策、法规，共同监督执行。银行信贷资金进入股市打通了货币市场与资本市场之间资金流通的通道，货币信贷政策与资本市场政策开始相互融合、相互促进、相互影响，制定统一的金融政策的问题实际上已经提了出来。

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