国债可持续性的理论框架与中国财政空间测度研究

斯宾诺莎构建伦理学体系从明确界定实体、属性和样式这三个核心概念开始。他把实体定义成在自身内部存在、通过自身就能被理解的存在，其概念不涉及其他事物的存在，这意味着实体有自因性，实体存在的原因在于自身，而不依赖任何外部条件。属性是构成实体本质且人类理智能够感知到的实体特性，斯宾诺莎提出，实体具有无限多的属性，不过人类只能认识其中的思维和广延这两种。样式是实体呈现出的需依赖其他事物才能被理解的特殊状态，同时也是实体属性的具体表现形式。实体、属性和样式这三个概念共同构建起一个严密的形而上学框架，在这个框架里，实体是唯一、无限且永恒的存在，所有有限的个体事物都属于实体的样式范畴。理解这些基础概念是掌握斯宾诺莎伦理思想的前提，因为他的道德哲学正是建立在这一本体论框架之上，他试图凭借对实体本质的直观认知，来实现心灵的自由与至善状态。

经济学和财政学领域对国债可持续性概念理解不一样，现在主流观点大概有两种流派。

第一种流派是“财政可持续”视角，它基于跨期预算约束，着重强调政府债务现值得由未来基本盈余现值覆盖，关注的是财政收支长期平衡的能力。第二种流派是“债务可持续”视角，它基于债务与经济匹配，更看重债务负担率和经济增长率的动态联系，认为只要债务增长率没一直超过名义经济增长率，债务状态就可以看作是可持续的。

结合中国财政的实际情形，本文给国债可持续性下这样的定义：国债的规模和结构在不断动态变化的过程里，能够和经济增长潜力、财政偿债能力实现有效的匹配，处于一种既不会引发系统性债务危机，又能够为财政政策持续发挥宏观调控以及公共服务职能提供支撑的稳定状态。这个定义既考虑了静态偿债能力，又考虑了动态发展适应性，更加符合中国作为发展中大国的实际需求。

要达到这种状态，核心要素主要涉及四个维度。在债务规模维度方面，不能只看债务绝对余额有多少，还要关注债务率、赤字率等相对指标是不是合理，通过这样的方式来保证债务负担处在可以控制的范围之内。在偿债能力维度方面，要借助财政收入增速、债务付息支出占比等指标，以此来衡量财政系统履行偿债义务的实际能力究竟如何。在债务结构维度方面，主要考察期限错配风险和持有者集中度问题，其目的是为了防范流动性风险和市场冲击。在宏观环境维度方面，需要考虑经济增速、利率水平等外部变量，因为这些外部变量会直接对债务负担的轻重以及化解难度产生影响。

不同的理论框架对这些要素的关注重点是有差别的，本文给出的综合定义是想要更全面地评估中国财政空间的实际状况。

跨期预算约束模型有其基本表达式，即 $B$t = \sum{i=1}^{\infty} \frac{Et(S{t+i})}{(1+r)^i}。其中 $B$t 所代表的是当期债务，而 $S${t+i} 指的是未来财政盈余，另外$r$ 为贴现率。当满足这一条件的时候，就意味着财政政策具备可持续性。

有第二类模型，它是以债务与GDP的比率作为基础的，其用途主要是分析债务规模和经济增长在长期当中的均衡关系。在这类模型里，经常会用到单位根检验和协整检验这两种方法。单位根检验是通过判断债务率 $\frac{B$t}{Yt} 是不是平稳的，以此来评估可持续性；协整检验则是用来验证财政收支与债务之间是否存在长期稳定的关系。

还有第三类模型，它是围绕财政反应函数构建起来的，其核心内容是量化政府债务政策对财政盈余的反应系数。举个例子，以Blanchard模型来说，它的表达式是 $s$t = \alpha + \beta bt + \epsilont。在这个表达式中，$s$t 所代表的是财政盈余率，$b_t$ 是债务率，$\beta$ 为反应系数。当 $\beta>0$ 的时候，这表明政府有着通过调整盈余来稳定债务水平的动力。而且，这类模型还能够把隐性债务、金融摩擦等变量纳入到分析过程中去，和实际政策操作的契合程度更高一些。

综合上述情况，跨期预算约束模型的理论基础是比较扎实的，不过其存在假设条件比较严格这样的问题；财政反应函数模型相对来说更加贴近实际情况，但是存在参数估计容易受到干扰这样的问题。而这些特点为之后测算中国财政空间时进行方法选择提供了可以参考的依据。

探讨国债可持续性的关键因素，要从经济、财政、债务、制度这四个方面进行系统考察。经济基本面是偿债能力的根本支撑。经济增速放缓会直接让财政收入增长的基础被削弱，利率水平上升会明显使政府付息成本增加，这两方面共同作用会使债务负担率升高。通胀率主要通过影响债务实际价值来发挥作用，温和的通胀能够帮助稀释存量债务，不过严重的通胀会破坏市场信心，从而导致融资成本大幅上升。

财政运行的核心矛盾体现在收入结构和支出刚性的匹配情况上。税收收入占比高的财政体系会更加稳定，而非税收入的波动有可能加大财政脆弱性。同时民生等刚性支出规模持续不断地扩大，会压缩财政调整的空间，进而形成债务积累的内在压力。

债务结构是否合理会直接对风险传导产生影响。短期债务占比过高容易引发流动性风险，以商业银行为主要持有者的债务结构，可能会造成财政风险和金融风险相互传染。

制度环境是国债可持续性的重要保障。财政体制里中央与地方权责划分是否清晰、债务管理政策（像限额管理、债务置换）是否有效、债券市场流动性强弱，这些因素共同决定了债务风险的管控能力。希腊债务危机就是一个典型的例子，当经济衰退和利率飙升形成正反馈循环的时候，如果没有完善的制度进行约束，债务可持续性就会迅速瓦解，这也表明需要从多因素协同的角度来分析国债可持续性相关问题。

中国国债规模和结构发生了明显的动态变化。这些变化在不同阶段有着不同特征，且和宏观经济政策密切关联。

在1994年分税制改革之前，中国国债余额规模是比较小的，到1994年年底的时候，国债余额仅仅只有2832亿元，此时的债务率处在6.7%这样一个较低的水平。时间来到2008年，全球金融危机爆发，为了应对这场危机，中国出台了四万亿经济刺激计划。这个计划的出台推动国债发行规模大幅上升，也使得债务率开始快速上涨。2015年中国启动了地方债务置换，之后国债期限结构得到进一步的优化，中长期国债的占比提高到了80%以上，这让短期偿付的压力明显变轻。到了2020年疫情防控期间，因为赤字率上调，再加上特别国债发行，使得国债余额增长到了大约28万亿元，债务率也上升至大约21%。

从国债结构情况来看，国债的持有者结构呈现出多元化的趋势，不过商业银行依旧是主要的持有者。商业银行长期保持着60%以上的持有比例，这体现出银行体系对财政融资有核心支持作用。国债的期限结构也在不断被优化，短期（1年以内）国债占比逐渐降低，而中期（1 - 10年）和长期（10年以上）国债占比则有明显的提高，这增强了债务管理的主动性。从国债品种结构方面来说，记账式国债成为了绝对的主力，其占比超过了90%，而储蓄国债的占比却在持续减少。

这些变化主要由三方面的因素驱动。第一个因素是经济刺激政策具有周期性，会扩大国债发行规模。第二个因素是债务置换等主动管理措施能对存量结构起到优化作用。第三个因素是金融市场对外开放，吸引了境外机构投资者参与进来。中国国债规模和结构的这一演变过程，给后续多维度测度财政空间提供了重要的现实背景，同时也提供了参数参考。

中国财政空间的界定和国债可持续性紧密相连。它说的是在不超过债务可持续的底线时，财政能够进一步扩大的债务规模或者支出能力。在评估这种能力的时候，要综合考量规模、偿债、结构、风险等多个方面的特征。

为了科学测量财政空间，本研究建立起一个包含四个核心方面的指标体系。在规模方面，包含了债务率、赤字率以及国债余额占GDP比重等指标，这些指标是用来衡量财政扩张的总体限度的；偿债能力方面，依靠财政收入增速、债务付息支出占财政收入比重、财政赤字占财政收入比重等指标，来反映财政对于债务的承受能力；结构方面，选择短期债务占比和境外持有者占比，以此分析债务期限和持有者结构的稳定程度；风险预警方面，涵盖债务负担率警戒线偏离度和短期偿债能力比率，用这些来识别可能存在的风险点。

在测量方法上，研究使用熵值法给各个方面的指标客观地赋予权重，通过对这些指标进行加权计算得到综合财政空间指数。并且，研究还结合阈值回归模型找出财政空间的关键约束阈值。研究的数据主要从财政部官网、Wind数据库、CEIC数据库还有《中国统计年鉴》获取，这样做保证了数据具有权威性而且是连续的。

基于这个分析框架，研究逐年对2000年到2023年中国财政空间的动态变化情况进行了测算。测算结果不光列出了各个方面指标的得分情况，还展示了综合指数的变化趋势，这为评估财政政策是否具有可持续性提供了可以量化的依据。

按照前文所建立的财政空间测度体系开展实证研究，其结果呈现出这样的情况：在2000年的时候，中国综合财政空间指数是0.72，随着时间推移，到了2023年这个指数逐步下降，降到了0.58。这一变化能够表明中国整体财政空间处于持续收窄的状态。从结构方面来分析，在规模维度上，国债负担率已经快要接近国际通行的60%警戒线；在偿债能力维度方面，债务付息支出在财政总支出当中所占的比重上升了，攀升至差不多10%，这意味着财政对债务利息的依赖程度有了明显的增加。

以国际标准进行分析可知，当前中国财政可持续性还有一定的安全空间，不过面临的压力也是比较突出的。目前，中国国债负担率确实还没有超过欧盟设定的60%警戒线，然而其增长速度是比较快的，这其中隐含着扩张的风险。财政赤字率在像疫情这样的特殊时期显著超过了3%的警戒水平，这反映出逆周期调节在短期内对财政空间进行了透支。分阶段来讲，在疫情期间，为了应对经济下行的状况，财政空间出现了被动扩大的情况。虽然这一举措在一定程度上稳定了宏观经济，但是也积累了一些风险。到了后疫情阶段，就需要对支出结构进行优化，并且提高收入的质量，以此来主动释放财政空间，重新为财政可持续性奠定坚实的基础。

为了保证研究结论具有可靠性，此次研究用其他指标替换了核心指标，同时对测度方法进行了调整，开展了稳健性检验。检验结果显示，综合财政空间指数的总体变化趋势基本上是一致的，这就说明测度得出的结论可信度是比较高的。

当下中国财政可持续性面临的挑战是不能轻视的。地方政府隐性债务问题到现在都还没有得到解决，与之相关的风险有可能会向中央财政传导。地方财政收支压力一直在不断加大，这使得全国财政体系变得更加脆弱。在利率市场化改革的大背景之下，利率出现波动有可能会在未来推高付息成本。这些因素一起成为了制约中国财政长期可持续性的重要障碍，同时也为后续提出具有针对性的政策建议提供了实际依据。